文丨明明(míng) 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后资金利(lì)率自低位持续上行(xíng)，即便(biàn)税期结束，资金利(lì)率(lǜ)却仍(réng)未(wèi)回落，反(fǎn)而(ér)进一步走(zǒu)高。我(wǒ)们(men)认(rèn)为(wèi)主要是源(yuán)于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较为(wèi)拥挤导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。考虑假期和月末因素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下(xià)行空间有限，波(bō)动幅度加大(dà)，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面的边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢(shū)运行，然1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤(rán)而(ér)税期结束后却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅(fú)度更大(dà)。从隔夜利率(lǜ)角度观察(chá)，银行(xíng)与非银机构间流(liú)动性(xìng)分层现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利(lì)率与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认(rèn)为税期结(jié)束，资金(jīn)不(bù)松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边(1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤biān)际(jì)转弱。

　　稳健的货(huò)币政(zhèng)策坚持以(yǐ)我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货(huò)币(bì)信贷(dài)合理增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来(lái)的金融风险。在满足广义流动性供需(xū)匹配的(de)前提下，货币工具(jù)力度可(kě)能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆(nì)回购投放(fàng)低量操(cāo)作，结构性工(gōng)具“有(yǒu)进有退”，均(jūn)预示后续(xù)政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间流动性(xìng)带(dài)来了一定的压力。此外，参考近期票据利(lì)率走势，预计(jì)信(xìn)贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系(xì)统整体资金流出，因此(cǐ)向同业(yè)融(róng)出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为拥挤可(kě)能会导(dǎo)致债市脆弱性和(hé)敏感度增加(jiā)，且投资者对于未来一个月(yuè)资金(jīn)利率(lǜ)上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和(hé)我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但(dàn)依(yī)然处于历史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导(dǎo)致(zhì)债市(shì)敏感度(dù)增(zēng)加。此外(wài)投资者对货币政策力度以及跨(kuà)月(yuè)资金面情况(kuàng)仍(réng)存担忧，使(shǐ)得市场上对于(yú)未(wèi)来一个月内资金价格上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购资(zī)金的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支(zhī)出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但(dàn)跨月前夕银行资(zī)金融出意愿一般较低，预计资金(jīn)波动(dòng)幅度较大(dà)。对于债市而(ér)言(yán)，短(duǎn)期(qī)交易主线或延续政(zhèng)策与基(jī)本面预期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及预期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银行间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：珠海业勤税务师事务所有限公司 1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤