一立方分米等于多少升 一立方分米等于多少斤ong>《基金(jīn)经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　我们上期对市场的整(zhěng)体观点(diǎn)是(shì)大概率市场处(chù)于(yú)“战略僵持阶段的乱(luàn)战”，5月交易机(jī)会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个布(bù)局的好(hǎo)阶(jiē)段，而未必(bì)会是收获的阶段，投(tóu)资(zī)者需要多一点耐心(xīn)。市场可能(néng)继续对一季报定价，短(duǎn)期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮点。同时我们也提醒大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估全年的投资机会，但是短期游戏传媒和中特估(gū)与其他板块(kuài)分化较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的(de)事实，提醒大家这两个板块短(duǎn)期可(kě)能的风险。

　　一、市(shì)场的(de)表现：继续定价国(guó)内经济疲弱(ruò)修复

　　过去的一周，市场(chǎng)的(de)演绎跟我们的观点大致符(fú)合(hé)：周一中特估上涨之(zhī)后连(lián)续(xù)回调(diào)，一季报业绩尚(shàng)可、同(tóng)时前期又没有定价(jià)充分的(de)火电(diàn)、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、新能源和家电等有一(yī)定的超(chāo)额收益，但是反弹也(yě)相对脆弱。国内外(wài)公布的部分(fēn)经(jīng)济金融数据传(chuán)递(dì)的信息都(dōu)没有(yǒu)明确的(de)方(fāng)向性，股市和债市依然定价国内经济疲(pí)弱的复苏力度(dù)，没有在我们上一次对市场的(de)判断上提供(gōng)明显的增量(liàng)信息(xī)。

　　上周申万31个行(xíng)业中有7个行业出现上涨，24个行业出(chū)现下跌(diē)。分行业看，公用(yòng)事(shì)业、煤炭(tàn)、汽车等(děng)行(xíng)业(yè)表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)好，周涨(zhǎng)跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传媒、有色(sè)金属等行(xíng)业表现较差，周涨(zhǎng)跌(diē)幅(fú)分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看(kàn)，社(shè)会(huì)服务、商贸零售、美(měi)容护理等行业处于历史(shǐ)高(gāo)位估(gū)值区间(jiān)，市(shì)盈率分位数分(fēn)别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设(shè)备、煤(méi)炭等(děng)行业处于历史低位估值区(qū)间，市盈率分位数(shù)分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比上周变化(huà)来看，环保、公用事业、汽车(chē)等行业位于前(qián)列(liè)，市盈率分位数分别提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装(zhuāng)饰，食品饮料，传媒等行业稍显落后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交(jiāo)易情绪来看，纵向(xiàng)（时序上）拥(yōng)挤度观察，银行(xíng)、交通运(yùn)输、非银金融等行业换手(shǒu)率位于一年(nián)内高(gāo)点，换(huàn)手率(lǜ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、美(měi)容(róng)护理、食品饮(yǐn)料(liào)等行业换手(shǒu)率位(wèi)于一年内低点，换手率分位数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥(yōng)挤度(dù)观察(chá)，银行、非银金融、传(chuán)媒等行业(yè)成交(jiāo)额占(zhàn)比位于(yú)一年内高点(diǎn)，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔(yú)、基(jī)础化工、综合等行业(yè)成(chéng)交额(é)占比位于(yú)一年(nián)内(nèi)低点(diǎn)，成交额占比分(fēn)位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一(yī)步验证(zhèng)：宏观(guān)依(yī)据

　　对市场的定性(xìng)是下一步决(jué)策的依据，从宏观证(zhèng)据来看，市场是脆弱而均衡的：

　　第(dì)一，出口不(bù)弱，趋(qū)势变(biàn)弱(ruò)，进口验(yàn)证(zhèng)乏力的外需(xū)。

　　中国4月出口同比上(shàng)升(shēng)8.5%，3月(yuè)为同比上升14.8%；4月进口(kǒu)同比下跌7.9%，3月为(wèi)同(tóng)比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易顺差(chà)902.1亿美(měi)元(yuán)，3月(yuè)为881.9亿美元。出(chū)口预(yù)测可能是打脸(liǎn)市场预期次数最多的指标之一，正如每年大家对出(chū)口进行展望一(yī)样，今(jīn)年年(nián)初的出口(kǒu)确实(shí)又再次超(chāo)出大家的(de)预(yù)期。今年出口的(de)变化，需要我们审视、理解出口的中(zhōng)期逻辑(jí)变化(huà)：中(zhōng)国的国家战(zhàn)略在清晰地知道欧美日(rì)韩的战略(lüè)意图之(zhī)后，在(zài)过去几年做了很(hěn)多的应(yīng)对(duì)和(hé)部署，东盟(méng)、一带一路、上(shàng)合(hé)和(hé)广大发(fā)展中(zhōng)国(guó)家逐(zhú)渐被更充分(fēn)地融入到(dào)中(zhōng)国经济圈(quān)，成为外需和(hé)中国全球战(zhàn)略的重要(yào)一环，也需要成(chéng)为我(wǒ)们日后分析中(zhōng)的重点之一(yī)。

　　分析(xī)完中期(qī)的(de)逻辑(jí)变化，再回到(dào)短(duǎn)期的现实。4月(yuè)的出(chū)口肯定是不弱的(de)，不过趋势在走弱，考(kǎo)虑(lǜ)到全球经济和金融(róng)系统在过去一段时间的风险暴露逐渐增加，再结合越南、韩国(guó)这些重要(yào)出口国家近(jìn)期的数据走势，出口趋势是在走弱的，如果(guǒ)全球经济(jì)动能走(zǒu)弱，一带一路和东(dōng)盟可能(néng)也无法单独把(bǎ)中国出(chū)口稳住。与此同(tóng)时，进口继(jì)续走弱，在经历了年初复(fù)苏(sū)短暂的斜(xié)率走陡(dǒu)之后，经济的复(fù)苏(sū)斜率明显(xiǎn)趋于平缓，国内外新的政策变化又还没有看到(dào)，当(dāng)前市场大逻辑是相对缺乏的，这是我们觉得市(shì)场脆弱而均衡的重要原因。

　　第二，社融信(xìn)贷(dài)一季度加速放量后逐渐回归正常(cháng)，居民(mín)加杠(gāng)杆意愿(yuàn)弱。

　　4月新增人(rén)民币(bì)贷款0.72万亿，去年同期0.65万亿；新增(zēng)社融(róng)1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融(róng)增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来(lái)看，因(yīn)为2022年(nián)4月本身(shēn)就是社融信贷比较弱的一个(gè)月，所以今年4月的社融信贷看(kàn)上去比去年(nián)多，但实际上是比较弱的，比(bǐ)疫情前的2019、2018年4月社融都要弱(ruò)。就今年的(de)节奏来看，一季度社融信贷提前发(fā)力(lì)，所以投放巨大，4月份慢(màn)慢回归正(zhèng)常(cháng)乃至略偏弱的状(zhuàng)态。

　　居民的(de)中(zhōng)长贷(dài)在经历(lì)了积压需求暂时释放之(zhī)后(hòu)，再度回归比较弱的态势，居(jū)民中长(zhǎng)贷同比比去年萎缩1156一立方分米等于多少升 一立方分米等于多少斤亿(yì)，这(zhè)意味着居民(mín)可能非但没有明显增加房贷(dài)的意(yì)愿，反而在加大还贷(dài)的量(liàng)，这(zhè)与前(qián)段时间新闻报道的居民提前还房贷现象(xiàng)增加的情况一致。另外，根据不完全统(tǒng)计的4月部分(fēn)银行的理财规模变(biàn)化，银行理财出现(xiàn)了明显的回流，但在(zài)权(quán)益市(shì)场上(shàng)资金回流并不(bù)明显，因此极(jí)有可能流到(dào)了低(dī)风险低波(bō)动(dòng)的(de)相关产品上。这说明无论是对实物投资还是金融投资，居民部门的风(fēng)险偏好仍有(yǒu)待修复。因(yīn)此，随着居民部门购房(fáng)欲望(wàng)下降之后(hòu)，整个金(jīn)融部门(mén)其实并不缺(quē)钱，但大(dà)家都在等待权(quán)益市场(chǎng)系统性(xìng)风险偏好抬升的(de)一个明确(què)的政策或(huò)者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反映的(de)是内生动力(lì)偏弱的预期(qī)

　　中国4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预(yù)期下(xià)降3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低位，这(zhè)反映(yìng)的是(shì)国内(nèi)修(xiū)复动力偏弱，而(ér)供应总体(tǐ)充足，进而价格维持低迷。我(wǒ)们也判断在弱修复之下，低通胀(zhàng)的(de)特质有望延续。

　　结构上看(kàn)，食品价格继(jì)续(xù)回落。4月CPI食品价格同比上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降(jiàng)1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜(xiān)菜价格(gé)同环比大幅(fú)下降，环比下(xià)降6.1%，同比(bǐ)下降(jiàng)13.5%，存栏量也相对(duì)充裕，猪肉价格(gé)环(huán)比继续下(xià)跌(diē)3.8%，降幅(fú)有所收(shōu)窄。核(hé)心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上(shàng)月持平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从大(dà)类分(fēn)项来看，食(shí)品烟酒、生活用品及服务(wù)、交通(tōng)和(hé)通信(xìn)同比涨幅回落；衣着、居住、教(jiào)育文(wén)化(huà)和娱乐涨幅较上月(yuè)有(yǒu)所(suǒ)扩大；医(yī)疗(liáo)保健持平(píng)，这反(fǎn)映的是普通消费品(pǐn)的需求修复较(jiào)弱，而高端、偏服务项(xiàng)的消费(fèi)需求率先修(xiū)复。

　　PPI同比继(jì)续大(dà)幅回落，主要(yào)受(shòu)上年同期基(jī)数(shù)较高影(yǐng)响，同时全球库(kù)存周期去化，制造业偏弱。生产资料价格同(tóng)比下降4.7%，环比下(xià)降(jiàng)0.6%，继续回落；生活资(zī)料同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均(jūn)较(jiào)弱。分(fēn)行业来看，上游(yóu)和中游煤(méi)炭开采、石油和天然气开采、黑色(sè)金属采矿、石(shí)油、煤炭及其他(tā)燃料加工(gōng)、黑(hēi)色金属冶炼和压延(yán)加工业均有较(jiào)大拖累(lèi)，电力、热力的生产和供(gōng)应业、纺织服(fú)装服饰业，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选业同比上涨(zhǎng)。

　　通胀连(lián)续两个月处在低位(wèi)，我们认为这反映的是内生修复动力较弱。季节性因素(sù)以及产业周期带(dài)来(lái)的食(shí)品(pǐn)价格(gé)下跌和生产资料(liào)价格(gé)下跌(diē)，带动CPI同(tóng)比放缓、PPI大幅回(huí)落(luò)。随着下半年(nián)基数下降，经济逐步修复，通胀(zhàng)有望(wàng)回升，但(dàn)我们认为通(tōng)胀短期内也较(jiào)难回到1%水平之上，投资(zī)均(jūn)不(bù)需要过度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问题。短期来看(kàn)，物(wù)价(jià)回落有助于(yú)企业刚性成本下降，修复盈利能力(lì)，关注通胀的修(xiū)复更(gèng)多反(fǎn)映的是需求修复(fù)的幅度。

　　三(sān)、下一步的(de)策略：反弹概率大，要(yào)保持交易的灵(líng)活(huó)性

　　从(cóng)上述基本面的分析出发(fā)，我们仍(réng)然维持“市(shì)场乱战，均衡且脆(cuì)弱的交易机(jī)会”的判断。从技术面(miàn)看，当(dāng)前权益市场的(de)买入理(lǐ)由是(shì)大盘指数再(zài)度(dù)接近前期低位，这为我们提供了布(bù)局机会(huì)，交易的反弹概率在(zài)加大。从策略(lüè)角度看，投资者需要高(gāo)度(dù)重视交(jiāo)易(yì)的灵(líng)活(huó)性(xìng)。策略的(de)整体包括趋(qū)势、结构(gòu)与节奏，反弹(dàn)带(dài)来(lái)的是节奏(zòu)的变化，不是趋势和结构(gòu)的变化(huà)。

　　哪些板块反弹机会较大(dà)呢？创金(jīn)合信(xìn)基金宏观策略配(pèi)置(zhì)团队观(guān)察各(gè)家分析师对申万(wàn)各行业(yè)2023年归(guī)母净利润的(de)预测，可以(yǐ)作为参(cān)考。如(rú)果(guǒ)让反弹(dàn)更扎(zhā)实(shí)一些，预期业绩变化是一个(gè)相对(duì)可靠的数(shù)据。

　　环比上(shàng)周来看(kàn)，市场对公用(yòng)事业、石油石化、房(fáng)地产等行业(yè)基(jī)本面较为乐观，预计2023年净(jìng)利(lì)润分(fēn)别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车(chē)、农(nóng)林牧渔(yú)、钢铁等行业基本面预期有所(suǒ)调整，预计2023年(nián)净利润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤春博士，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南(nán)开大(dà)学经济学博士，清华(huá)大学(xué)管(guǎn)理科学与(yǔ)工程(chéng)博士后。学术研究与(yǔ)教学以(yǐ)及宏(hóng)观(guān)经济走势、金融产品(pǐn)分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以(yǐ)来，一直(zhí)致力于在周期波动的框(kuāng)架(jià)内(nèi)运(yùn)用财政(zhèng)的视角解(jiě)构(gòu)宏观经(jīng)济的(de)运行，将(jiāng)中(zhōng)国经(jīng)济(jì)看作一份(fèn)资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博(bó)士，创金(jīn)合信(xìn)基金经理、首(shǒu)席宏观(guān)分析师，2022年2月(yuè)加入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前(qián)履职博时(shí)基金，负(fù)责宏观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产配置与择(zé)时研究。武汉大学学士(shì)，上海财经大学经(jīng)济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国(guó)社科院经济学(xué)博士(shì)后(hòu)，学术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文(wén)核(hé)心经济(jì)学期(qī)刊。

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