文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元，这(zhè)是居民存(cún)款在(zài)连续13个(gè)月(yuè)同比(bǐ)多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民部门积(jī)攒了一(yī)大笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额储蓄(xù)能否顺利释(shì)放对(duì)判(pàn)断(duàn)经济和资本(běn)市场走(zǒu)势至关重要。这里我们(men)尝(cháng)试(shì)回(huí)答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多(duō)减是不是超(chāo)额储蓄释放的开始？二(èr)是(shì)这一趋势能(néng)否延续(xù)？

　　对上述问题的回答取决(jué)于存款会受到哪些(xiē)因素的影(yǐng)响(xiǎng)。一(yī)般(bān)影响居民(mín)存款的主要有这么几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资(zī)产相关收支和房(fáng)地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少、金融(róng)资产(chǎn)赎回、购(gòu)房减(jiǎn)少会推(tuī)动存款增加；反之，收入(rù)减少、消费(fèi)增加、认购(gòu)金融资产、购房(fáng)增加、提前还贷(dài)等则会带动存款回落(luò)。

　　2022年居(jū)民存款同比多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少投(tóu)资(zī)、少购(gòu)房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时(shí)虽(suī)然居民收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下滑(huá)幅(fú)度更大(dà)，所以(yǐ)存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是(shì)收入修(xiū)复和理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个(gè)人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支持证券(quàn)）条件(jiàn)早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居(jū)民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相比(bǐ)于去年末略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着居民(mín)消费和购房行为修复(fù)，其对存款的支撑力度减弱，一(yī)季(jì)度(dù)人(rén)均消(xiāo)费支出同比增加(jiā)345元（低于(yú)收入涨幅）、购房(fáng)支出同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的规模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一(yī)季度(dù)最核心的不同在于理财市场的(de)变化。4月居(jū)民(mín)存款下滑可我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词能的(de)原因(yīn)一是居民存款理财化；二是提(tí)前(qián)还贷规模增(zēng)加。因为居民(mín)收(shōu)入和消(xiāo)费数据不足(zú)，暂时无(wú)法判断(duàn)消费和收入在(zài)4月对存款的(de)影响(xiǎng)。

　　存款(kuǎn)回流(liú)理财是4月存款回(huí)落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了自去年(nián)10月以来的下(xià)行趋势，重回(huí)扩(kuò)张区间。

　　居(jū)民增配理(lǐ)财等资(zī)产是理财风险降低(dī)、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作(zuò)用的结果(guǒ)。受益于债券市场(chǎng)走(zǒu)强，今年理财市场(chǎng)表(biǎo)现(xiàn)逐步(bù)好(hǎo)转，理财(cái)产品单(dān)位(wèi)破(pò)净率从2022年(nián)12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财(cái)对居民的吸引力则不断增(zēng)强(qiáng)。

　　从5月理财(cái)规(guī)模(mó)上看，随着破净率(lǜ)进一(yī)步回落，居民还在继续(xù)增配理(lǐ)财产品，存(cún)款理(lǐ)财化(huà)趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大是存(cún)款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点上(shàng)行4.我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词3个(gè)百分点，相比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民加(jiā)大(dà)提前(qián)还贷力度一是因为首套房利率还在(zài)下降(jiàng)，居民提前还贷以降(jiàng)低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等多(duō)地(dì)继续降低首套(tào)房利率，贝壳研究院数据显示百城首套主流房贷(dài)利(lì)率平均(jūn)为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个(gè)BP。二(èr)是政策放(fàng)松后(hòu)，1、2月份部(bù)分积压的还贷业务在(zài)3、4月份办(bàn)理，这会推动提前(qián)还(hái)贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少买房等积(jī)攒(zǎn)下来的超(chāo)额储蓄已经开始部分(fēn)回流(liú)理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和提前(qián)还贷在后续(xù)几个月里或继续(xù)成为超额存(cún)款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均(jūn)消费水平未(wèi)见明(míng)显(xiǎn)改善或部分表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏(piān)弱(ruò)，考(kǎo)虑到(dào)超额(é)储(chǔ)蓄(xù)的持有分化且(qiě)并非主要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支(zhī)撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购房需(xū)求逐渐(jiàn)释放，房(fáng)地产销售目前(qián)已经有走弱迹象(xiàng)，地产短期或不(bù)会成为超储的主要流向(xiàng)。但(dàn)是因为(wèi)按揭利率存在明显利差(chà)，居民提(tí)前还(hái)贷行(xíng)为(wèi)或(huò)将延续。从(cóng)这(zhè)个(gè)角度来看，主要因(yīn)为少(shǎo)买(mǎi)房、少(shǎo)投资而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄(xù)，在理(lǐ)财(cái)市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑的背景下或将继续回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存(cún)款同比增(zēng)速使用金融机构住(zhù)户存款余额+4月新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率(lǜ)是指在个(gè)人住房抵押贷款中(zhōng)债务人提前偿付的金额在资产池未偿(cháng)本金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销(xiāo)售变动(dòng)超预期，超(chāo)额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波(bō)动(dòng)加(jiā)大

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