文：天(tiān)风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存(cún)款(kuǎn)在连续13个月(yuè)同(tóng)比多增(zēng)后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多(duō)时间里，居民部门积攒了一大(dà)笔(bǐ)超额储蓄。今年(nián)这笔超(chāo)额储蓄(xù)能否顺(shùn)利释放对判断经济和(hé)资本市(shì)场走势至(zhì)关(guān)重要。这(zhè)里我们尝(cháng)试(shì)回答两个问题(tí)。一是(shì)4月居(jū)民(mín)存款同比多(duō)减是不(bù)是超额(é)储(chǔ)蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋势能否延续(xù)？

　　对上(shàng)述问题的(de)回(huí)答取决(jué)于存款会(huì)受到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响居民存(cún)款的(de)主要有这么几种行为：可支配(pèi)收(shōu)入、消(xiāo)费支(zhī)出、金融资产相关收支和房地产(chǎn)相关(guān)收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资产赎回、购(gòu)房减少会(huì)推动存款(kuǎn)增加；反(fǎn)之，收入减(jiǎn)少、消费增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提前还贷等则会(huì)带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是居民少消费、少投资、少购房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化(huà)成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速放(fàng)缓并提(tí)前(qián)还贷，但因为投(tóu)资、购房等下滑幅度更大，所以存(cún)款同比(bǐ)大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿(yì)则(zé)是(shì)收(shōu)入修复和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居(jū)民人均可支(zhī)配(pèi)收入同比增长(zhǎng)525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行(xíng)办理速度(dù)放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支(zhī)持证券）条件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比于2022年有所回落(luò)，即(jí)居民提前(qián)还款对(duì)存(cún)款的拖累相比于去年末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度(dù)减(jiǎn)弱，一季(jì)度人均消费(fèi)支出同(tóng)比(bǐ)增加345元（低于收(shōu)入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房支出同比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素(sù)的规模更(gèng)大(dà)，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度(dù)最核心的不(bù)同在于(yú)理财市场的(de)变(biàn)化(huà)。4月(yuè)居民(mín)存款下滑可(kě)能(néng)的原因一是(shì)居(jū)民(mín)存(cún)款理财化；二是提前还贷规(guī)模增加(jiā)。因为居(jū)民收入和消费数据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月(yuè)对存款的(de)影响。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月存款回落(luò)的核(hé)心原因(yīn)，4月理财存量规模环比增(zēng)加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的(de)下行(xíng)趋势，重(zhòng)回扩张(zhāng)区间(jiān)。

　　居民增配理(lǐ)财等资(zī)产是理(lǐ)财风险降低、收益回升(shēng)和(hé)存款利率下滑共(gòng)同作(zuò)用的结果。受益于债券市场(chǎng)走强，今年(nián)理财(cái)市场(chǎng)表现逐步好转，理财产品单(dān)位破净率从2022年12月峰(fēng)值(zhí)的29.2％持续下(xià)滑至(zhì)2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加(jiā)这一(yī)时期(qī)下滑的存款(kuǎn)利(lì)率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理(lǐ)财规模上看(kàn)，随着破净率进(jìn)一(yī)步回落，居民还(hái)在继续(xù)增(zēng)配理财产品，存款理(lǐ)财化(huà)趋势(shì)有望延续。

　　提前(qián)还贷(dài)规(guī)模扩大是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相(xiāng)比于(yú)2月低点上行4.3个百(bǎi)分点(diǎn)，相比于(yú)3月上行(xíng)1.9个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　居民加大提前还(hái)贷(dài)力度(dù)一(yī)是因为(wèi)首(shǒu)套房(fáng)利率还在下降，居民提前还(hái)贷(dài)以(yǐ)降低(dī)成本(běn)，4月沈阳(yáng)、马鞍山等(děng)多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝(bèi)壳(ké)研究院(yuàn)数据显示百(bǎi)城首套主流房贷利率平(píng)均(jūn)为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续(xù)回落(luò)1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松后，1、2月份部(bù)分(fēn)积压的(de)还贷业务在(zài)3、4月份(fèn)办理，这会推(tuī)动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随着理财市(shì)场好转，此(cǐ)前因居民少消费、少投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储蓄已(yǐ)经开始(shǐ)部分(fēn)回流(liú)理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还(hái)在延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续几(jǐ)个(gè)月(yuè)里或继续成为超额(é)存款的主要(yào)流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平(píng)未见(jiàn)明显改善或部分(fēn)表明当下居(jū)民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到超额储蓄的持有分化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对(duì)消(xiāo)费的(de)支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积(jī)压的购房需求逐(zhú)渐释(shì)放(fàng)，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹象，地(dì)产(chǎn)短期或不会成为(wèi)超储(chǔ)的主要流(liú)向。但是因(yīn)为按(àn)揭(jiē)利率(lǜ)存在明显利差(chà)，居民提(tí)前还贷行为(wèi)或(huò)将延续。从(cóng)这(zhè)个角度来(lái)看，主要因为少买房、少(shǎo)投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境(jìng)好(hǎo)转和(hé)存款利率下滑的(de)背景下或(huò)将继续回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机构住户存款余额(é)+4月新增来进(jìn)行(xíng)估算(suàn)

　　2早偿率是指在个人(rén)住(zhù)房抵押贷款中债务人(rén)提前偿付(fù)的金额在资产池未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超(chāo)额(é)储蓄(xù)释放弱于预期，理财市场波动(dòng)加大

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