5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资(zī)金面(miàn)、情绪面(miàn)、估(gū)值方式(shì)等问题(tí)成(chéng)为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金(jīn)报(bào)采访多位(wèi)投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的(de)央国(guó)企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可(kě)能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可(kě)以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)认为(wèi)，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金服(fú)务(wù)资本市场改(gǎi)革(gé)、服(fú)务实体经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业主要是央企或(huò)地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身基本(běn)面(miàn)在(zài)今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会(huì)进入一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资(zī)机会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每(měi)一个央国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目(mù)前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向变(biàn)化的个股(gǔ)提前进行(xíng)布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数(shù)据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央国(guó)企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央(yāng)国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金(jīn)公(gōng)司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库(kù)。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变(biàn)研(yán)究员(yuán)过去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需(xū)要(yào)实(shí)地考察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的(de)变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先(xiān)要(yào)认识市场(chǎng)体制机(jī)制、行(xíng)业产业(yè)结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和(hé)发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增(zēng)加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极(jí)践(jiàn)行中国特(tè)色的估值体系是(shì)资(zī)本市场使命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是(shì)最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础(chǔ)。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认知误(wù)区(qū)，市场化认可是(shì)基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的(de)基金经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要(yào)任(rèn)务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资(zī)委(wěi)指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结(jié)合(hé)国(guó)际通用规则，目前已经形成了初(ch张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛ū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值(zhí)的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任等(děng)要(yào)素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估(gū)值定价模型(xíng)的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投(tóu)入(rù)强(qiáng)度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精(jīng)选(xuǎn)基金经理李欣更细致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维、估(gū)值结(jié)论、估值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标(biāo)上，他(tā)认(rèn)为其(qí)包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的(de)关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的(de)变化，还有估(gū)值结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了更好地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经(jīng张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛)济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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