《基金经(jīng)理投(tóu)资笔记》宏(hóng)观策略(lüè)系(xì)列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期分享中(zhōng)（查(chá)看原文），我们提出了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的(de)背景是市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻和防(fáng)守的理由都不是非常清晰。周末中(zhōng)央发(fā)布长期的产业(yè)政策，基(jī)调是清(qīng)晰(xī)的，但那是诗和(hé)远方，是(shì)战略(lüè)性的布局(jú)，很多投资者更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度(dù)股(gǔ)东(dōng)大会(huì)在巴(bā)菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的(de)目光，投资者总希望可以从(cóng)中寻(xún)找到投资(zī)的秘(mì)诀，价(jià)值投资的道虽(suī)相(xiāng)同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者(zhě)对宏观(guān)环境(jìng)的(de)担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与(yǔ)会者(zhě)收获的可能不(bù)是清晰的思路，而是(shì)在迷宫中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎(shèn)的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根(gēn)据惯(guàn)例，银行保险等(děng)利好兑现后(hòu)往往是市场开始调整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投(tóu)资历来是有季节性的，但(dàn)这未必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市(shì)场(chǎng)在新的(de)政策基调下开(kāi)始(shǐ)全(quán)面大反攻。我们需要(yào)因时(shí)而变，投资(zī)者需要考虑到当(dāng)前的市场背(bèi)景已(yǐ)经(jīng)和之(zhī)前有很大的不同。当(dāng)前(qián)市场(chǎng)进入战略僵持阶段的一(yī)个重要理由(yóu)是除(chú)了逻(luó)辑推演，很多重要问题很难(nán)用清(qīng)晰的(de)事实来验证。谨慎的投(tóu)资者往(wǎng)往是见好就收或(huò)者谋(móu)定而(ér)后动(dòng)，因(yīn)此才有了上(shàng)述的(de)猜测(cè)。

　　市场不清楚(chǔ)的地(dì)方在(zài)哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已(yǐ)经(jīng)提前(qián)交易(yì)了政策的方向，而且今(jīn)年(nián)国内的政策本身也不是(shì)大开大(dà)合。新出台的政策更多地在落实上(shàng)，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和(hé)增长数(shù)据传递(dì)的(de)混乱信息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主线看，数字(zì)经济和中特估依然既有政策、也有业(yè)绩或者有未(wèi)来(lái)预期的业(yè)绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其他板块分化较为极致，也是不争(zhēng)的(de)事实。除(chú)了(le)这两(liǎng)条主线(xiàn)外，金融、消费和公(gōng)用事业有反弹，但难以成为持续(xù)的配(pèi)置主(zhǔ)题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也决定了反弹(dàn)的脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第四，从交易行为看，投资(zī)者并未(wèi)形成一致预(yù)期(qī)。随着(zhe)一季报的披露，市(shì)场阶段性发(fā)挥(huī)了对盈利现实的定价效率。具体表(biǎo)现为(wèi)，业绩出现一(yī)定修(xiū)复和表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融(róng)、中药、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的(de)游戏传媒等表现较好，家电(diàn)此(cǐ)前也有一定表现。不(bù)过，随着业绩的公布(bù)反而出现了一(yī)定的买预期卖现实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场也有定(dìng)价效率不稳定的一面，同样是(shì)业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的农林牧渔(yú)、新能(néng)源(yuán)和消费板块，整体(tǐ)表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因(yīn)：一季报(bào)显(xiǎn)示企业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市(shì)场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显(xiǎn)的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过于显著，目(mù)前(qián)除了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回调(diào)。中特估相关的(de)基(jī)建(jiàn)、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有(yǒu)支撑(chēng)、估值也(yě)较低，因此在最近市场调(diào)整的时候整体表现较好。在这两条(tiáo)我(wǒ)们(men)看好的全年(nián)主线之外，市场部(bù)分(fēn)定价(jià)了一季报(bào)行情，但核心问题在于当前盈(yíng)利仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈(yíng)利还在(zài)下滑，这(zhè)意(yì)味(wèi)着短期盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统性的(de)行情。所以，我们看到(dào)这两条主线(xiàn)之外其他业(yè)绩尚(shàng)可的板块，整体反弹的幅度(dù)都相对(duì)有(yǒu)限。消费的盈利(lì)有(yǒu)一定的修复(fù)，而市场由于(yú)前(qián)期的悲观情绪尚未(wèi)对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性(xìng)布局是(shì)清晰而明确的：政(zhèng)策(cè)关注(zhù)产业升(shēng)级和人(rén)的问(wèn)题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的(de)阶段，政治局会议、中央(yāng)财经(jīng)委会(huì)议和国常会相继召(zhào)开。决策层对于(yú)当前(qián)经济复(fù)苏(sū)动力不足、复(fù)苏势头不稳的(de)问题，有(yǒu)着清醒的认识，短期的(de)工作重点是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也明确不(bù)会再走老路——不会(huì)通过(guò)低(dī)水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济(jì)，而是聚焦实(shí)体(tǐ)经济(jì)的产业升级(jí)，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发(fā)展

　　这次财经委会议的一个新(xīn)提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当(dāng)成‘低端产业(yè)’简单退(tuì)出(chū)”，这个提法(fǎ)很重要。我们去(qù)年底强调(diào)接下来一段时(shí)间(jiān)的政策需要强调均衡性和(hé)系统性，才(cái)能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子的领域要重点支持和发(fā)展，但是经济的(de)运行是一个完整(zhěng)的(de)系统，生产和消费(fèi)、实体经济(jì)和金融(róng)支(zhī)撑、高科技领域和(hé)低技术领域(yù)、融(róng)资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要协调(diào)发展，大家的信(xìn)心慢慢(màn)恢复、收(shōu)入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动起来。不能够孤(gū)立(lì)、片面地理解和执行政策，毕竟即(jí)使是芯片这(zhè)么(me)最高科(kē)技的领域，它的(de)下游需(xū)求(qiú)也主(zhǔ)要来自(zì)消费电子产品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽车、智能(néng)家居等(děng)等，没(méi)有需求的拉动，产业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏良(liáng)性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨(tǎo)论的一个重(zhòng)点是人，作为投(tóu)资生产拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为人力资源重点的人才、承载民族未(wèi)来的新(xīn)生人(rén)口、需要(yào)关(guān)注的老龄人(rén)口。当前中(zhōng)国的发展逐渐从资本和劳动要素拉动(dòng)转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术(shù)创新成为能否突(tū)破(pò)内外部约(yuē)束的关键。技术创新(xīn)能力(lì)取决于制度(dù)保障下的(de)主观能(néng)动性(xìng)，在经历了过去几(jǐ)年的非(fēi)常态之(zhī)后，在内(nèi)外部不确定性的制(zhì)约下(xià)，如何让当前每个主(zhǔ)体(tǐ)充(chōng)满信心、充(chōng)满主观能(néng)动性，是政策的重心。以(yǐ)人(rén)工智(zhì)能为代(dài)表的数字经济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争中人(rén)力资源的(de)差距，这需要从一个更(gèng)高的角(jiǎo)度理(lǐ)解人工智能和数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战(zhàn)之(zhī)后的(de)投资(zī)路(lù)径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来(lái)是战(zhàn)略僵持(chí)阶段(duàn)的乱(luàn)战。接(jiē)下来的(de)政策力(lì)度和(hé)效果有(yǒu)多大、盈(yíng)利能(néng)否(fǒu)实(shí)质性的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜(xié)率(lǜ)是否面临(lín)趋缓的压(yā)力(lì)、海外的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储到底下一步(bù)面临的是什么(me)样(yàng)的经(jīng)济形势(shì)等，投(tóu)资者希(xī)望(wàng)渐次判断(duàn)上述一系(xì)列的重要问题(tí)的程度，并(bìng)据此进行布(bù)局。

　　从这个意义上讲，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是一个布局的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要(yào)多一(yī)点耐(nài)心，风(fēng)浪(làng)越大，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍(réng)从容(r水密码这个牌子靠谱吗，水密码这个牌子怎么样óng)”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东(dōng)大会上(shàng)看到价值投资者很重要的一个特(tè)质，即我们提倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随(suí)着(zhe)事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常明确(què)。这个路径水密码这个牌子靠谱吗，水密码这个牌子怎么样，我(wǒ)们从产业视角(jiǎo)做了一下(xià)梳理，供投(tóu)资者参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产(chǎn)业现(xiàn)代化，科技自主可用，数字化、高端化(huà)与(yǔ)智(zhì)能化是明确(què)的(de)诗(shī)与远方，需要进(jìn)行战略布局。投资(zī)的(de)下限是避(bì)免系(xì)统性的风(fēng)险，在现代(dài)化的产业转(zhuǎn)型(xíng)中，当(dāng)前(qián)蕴藏风险和(hé)未(wèi)来(lái)跟不上历(lì)史步(bù)伐的产(chǎn)业是(shì)不能进行战略布局(jú)的(de)。投(tóu)资的中间状态(tài)是周期(qī)与消费行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业(yè)视角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)，投委会委员兼秘(mì)书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部(bù)总监，南(nán)开大学经济学博士(shì)，清华大学管理(lǐ)科(kē)学与工(gōng)程博士后。学术研究与(yǔ)教学以及宏观(guān)经(jīng)济走势、金融产品分析等实(shí)务领域经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动的框架内运用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作(zuò)一(yī)份资产，通过资本(běn)资(zī)产(chǎn)定价的方式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合(hé)信基(jī)金。此前履(lǚ)职(zhí)博时基(jī)金，负责宏观策略(lüè)、宏观政(zhèng)策(cè)、大类资产配(pèi)置与择时研究。武(wǔ)汉(hàn)大学学士，上(shàng)海财经大学(xué)经济学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学(xué)术论文多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英文核心经(jīng)济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：珠海业勤税务师事务所有限公司 水密码这个牌子靠谱吗，水密码这个牌子怎么样