金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为(wèi)昆明国资(zī)委的一封声(shēng)明，让城投债(zhài)成为关注的(de)焦(jiāo)点，当(dāng)前(qián)地方(fāng)债的规模和地方(fāng)政(zhèng)府的偿(cháng)债能力(lì)已经越来越被重(zhòng)视(shì)。如何如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发(fā)文称，地(dì)方债包括地方一(yī)般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规(guī)模(mó)究竟有(yǒu)多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是(shì)地方债的主(zhǔ)要持(chí)有者，他们(men)普遍担(dān)心的还(hái)是城投(tóu)债务、非(fēi)标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研(yán)究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身(shēn)能力已无法得(dé)到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水的背景下，地(dì)方政府的财(cái)权与事权不匹配问题又凸显出来(lái)。在我国政府杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平(píng)并不算(suàn)高的前提(tí)下，我(wǒ)国(guó)地方政府的(de)杠(gāng)杆率(lǜ)水平(píng)确实够高了。需(xū)要调整中央和地方(fāng)之间债(zhài)务余额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大中央(yāng)政府的发债规模(mó)，为地方(fāng)经(jīng)济减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债(zhài)务(wù)更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持地(dì)方政府通过出让国有资产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地(dì)方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投(tóu)有息债务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台(tái)成为(wèi)地方债务主要体现形(xíng)式

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出(chū)台明确城投债与(yǔ)地方(fāng)政(zhèng)府信用(yòng)脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政(zhèng)府不再(zài)对城投债(zhài)兜底。但实际(jì)上市场(chǎng)仍然把城投债看作由地(dì)方政府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地方(fāng)政府下设的投融资机构，很(hěn)难(nán)完全独立成为与政府无关的纯市(shì)场化(huà)的企业(yè)。城投的债(zhài)务主要(yào)包括向银行(xíng)借(jiè)款和发行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种(zhǒng)方式(shì)为主(zhǔ)，但后一(yī)种(zhǒng)债(zhài)权融资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余额的(de)增长(zhǎng)

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城(chéng)投平台实际上已经成为地方债务的主要(yào)体现形式，规模明显超过(guò)地方政府的一般债和专项债之(zhī)和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额(é)大约为13.8万亿(yì)元，迄今并(bìng)无(wú)违约案例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背书(shū)的高等级(jí)信用(yòng)债(zhài)。但(dàn)是，城投平(píng)台的(de)非标违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投(tóu)债按时(shí)兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地方政府债务增长和财(cái)政收(shōu)入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财力(lì)偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份(fèn)，城(chéng)投(tóu)债的收益率(lǜ)普遍高于(yú)东(dōng)部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省土地(dì)出让(ràng)金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后(hòu)，对(duì)河南省乃至全国的信(xìn)用(yòng)债市场都造成负(fù)面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘化。例(lì)如青海(hǎi)、云南和(hé)天津等近几年(nián)融(róng)资成本仍在(zài)上(shàng)升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅(fú)上升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票面(miàn)利率(lǜ)降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府应该(gāi)确保城投债的按时(shí)兑付。因为违(wéi)约不仅不(bù)能解决债(zhài)务(wù)问题(tí)，反而会(huì)恶(è)化区域信用环境，导致(zhì)地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区(qū)域经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来实(shí)现经(jīng)济(jì)平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要(yào)增强城投债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城(chéng)投(tóu)债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能(néng)够具备低成本的(de)借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家(jiā)的孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性(xìng)银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续(xù)。

　　此(cǐ)外，对于地(dì)方政府可否通过出让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因为(wèi)今年3月1日，国资(zī)委在(zài)对(duì)政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答复中表示(shì)，将适时出台制(zhì)度(dù)规定(dìng)及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范化退出的(de)有效方式和途径，充分(fēn)发挥有限合(hé)伙企业的优势(shì)，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合(hé)计(jì)占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司还没(méi)有与政府(fǔ)部门(mén)完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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