5月(yuè)13日，年内首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有效认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在(zài)去(qù)年(nián)底及今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为(wèi)市(shì)场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基(jī)金的申报发(fā)行(xíng)，我(wǒ)认为确(què)实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支持(chí)央国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化(huà)剂。去年以来公募基(jī)金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报和发(fā)行，行情火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有望(wàng)推动(dòng)进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题(tí)基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的(de)和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基(jī)本(běn)面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会(huì)受益于今年市场成交量的(de)放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大(dà)概(gài)率这些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也(yě)就(jiù)是今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体(tǐ)现在(zài)每一(yī)个(gè)央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正(zhèng)向(xiàng)变(biàn)化(huà)的个股提前(qián)进行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概(gài)念股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深(shēn)刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的(de)投研流程和实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票(piào)库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经(jīng)营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的(de)重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特(tè)征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建(jiàn)的(de)具有时代特(tè)征和中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向的(de)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，而不是简单套用国(guó)外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多(duō)个(gè)领域(yù)，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的(de)机会的(de)。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要(yào)学(xué)习(xí)领会并针对原有(yǒu)的估(gū)值(zhí)体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的(de)认知误区(qū)，市(shì)场化认可是基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展要(yào)符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等(děng)。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于(yú)国(guó)央企的(de)估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的(de)价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权益(yì)出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结合(hé)国(guó)际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对(duì)提升企业(yè)内在价值(zhí)的积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值结(jié)论、估(gū)值(zhí)判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上(shàng)的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞(jìng)争力和可(kě)持续发(fā)展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值(zhí)的(de)关(guān)系(xì)。这些因素在对估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值(zhí)体系(xì)有(yǒu)所(suǒ)不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值(zhí)结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合(hé)理(lǐ)的企业(yè)估(gū)值信(xìn)息(xī)。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直(zhí)言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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