5月(yuè)13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年一(yī)季度(dù)，一些基(jī)金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问(wèn)题成为市(shì)场关(guān)注(zhù)焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在(zài)排(pái)队(duì)入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素(sù)的，近期(qī)银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主题基金申报(bào)和发行，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募(mù)基金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与到(dào)央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的(de)要求，引(yǐn)导更多(duō)资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服(fú)务资本(běn)市场改革、服务实(shí)体经济和(hé)国家战(zhàn)略(lüè)的(de)作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明(míng)显的主线，而(ér)新能源(yuán)等(děng)前期(qī)热(rè)门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下(xià)，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成(chéng)交(jiāo)量(liàng)的(de)放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大概(gài)率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的(de)投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机(jī)会(huì)未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带(dài)一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高(gāo)的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对(duì)国央经营管理价(jià)值(zhí)导向变(biàn)化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随(suí)之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进行(xíng)布局，比如医药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季简朴和俭朴的区别是什么，简朴和俭朴的区别在哪报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持股市值比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票(piào)库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到(dào)日常(cháng)的投(tóu)研流(liú)程(chéng)和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有(yǒu)专(zhuān)门构(gòu)建国央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利(lì)用当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金在行(xíng)动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖行业的(de)所有国央简朴和俭朴的区别是什么，简朴和俭朴的区别在哪企构建专门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是这个概(gài)念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一(yī)定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国特色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需(xū)要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的(de)框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位的工(gōng)作，合(hé)理(lǐ)设置(zhì)指标也非常重要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是(shì)最终该体系(xì)能否具备长期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经济的(de)支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担社(shè)会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金(jīn)经(jīng)理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会(huì)价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特色(sè)的价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基(jī)金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内团队(duì)对(duì)于(yú)中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市(shì)公司环(huán)境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和(hé)社会责(zé)任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量(liàng)化指标可(kě)以使用，包括净资(zī)产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素在(zài)对(duì)估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的(de)市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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