5月以来，房地产板块个股(gǔ)多(duō)出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘，中信(xìn)房地产指数本月涨(zhǎng)幅约(yuē)为2％。而(ér)以公募(mù)基(jī)金为(wèi)代表的机构对于这一板块已经在(zài)悄然布局。数据显示，以南方(fāng)和(hé)华夏的两只老牌(pái)ETF基金为例，5月9日(rì)时(shí)所公布的总份额均较4月28日时(shí)有小幅增长。根据基金一季报(bào)统计，龙头与地方国企(qǐ)央企获得(dé)增持(chí)，持仓数量占流通股比重增幅(fú)五(wǔ)只(zhǐ)个股分别为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集(jí)团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地产或“底部(bù)回(huí)升”

　　行(xíng)业红利时代(dài)已过(guò) 精耕(gēng)细作成共识

　　从公(gōng)募基金(jīn)对(duì)房地产的配(pèi)置(zhì)看，2019年末，公募(mù)所持有的(de)房地(dì)产行业标的市值约1188亿元(yuán)，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年(nián)市场表(biǎo)现出色，但公募所持房地产公司市(shì)值在股票资产中的占(zhàn)比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出现了(le)三年来的首次(cì)回升，年(nián)底这一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募(mù)对(duì)房(fáng)地产行业的持股比例(lì)也同(tóng)步回升(shēng)，从(cóng)2021年底(dǐ)的6.94％提(tí)高到2022年(nián)末的(de)7.03％。

　　这样(yàng)的势头似乎在(zài)今(jīn)年一季度得以(yǐ)延续。数据统(tǒng)计显示，公募(mù)重(zhòng)仓持有房地(dì)产(chǎn)板块一季度市值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升6.71％。持仓市值前五个股(gǔ)分别为保利发展、招商(shāng)蛇口、万科A、华(huá)发(fā)股份(fèn)、滨江集(jí)团，持仓市值占板块比重合(hé)计达47.29％，环比(bǐ)下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产的投资愈发有(yǒu)集中于龙头的(de)趋势。Wind显示，在公募基金(jīn)一季报汇总(zǒng)的重仓股中(zhōng)，房地产板块排名最高(gāo)的是保利发展(zhǎn)，在基金重仓第33位。排名第二的是招(zhāo)商蛇口，排在(zài)第78位。而老(lǎo)牌龙头(tóu)股万(wàn)科A排在第96位(wèi)。对比去年四(sì)季(jì)报，变化之处首先在(zài)于几只房地产(chǎn)龙头(tóu)股从(cóng)排位上看(kàn)均有退步，尤其是(shì)万科最为明显(xiǎn)；其次(cì)是金地集团(tuán)退出百大之列(liè)。但考虑到房(fáng)地产是(shì)复苏链上最后一环，且首(shǒu)季并非(fēi)行(xíng)业销售旺季(jì)，其传导到二级市(shì)场乃(nǎi)至机构持仓上还需要(yào)时间周期(qī)。

　　形成共(gòng)识的是，经(jīng)济(jì)圈判(pàn)断房地产已经(jīng)进入大分化时(shí)代，一二线城市好于三(sān)四线城市(shì)。而映射(shè)到(dào)二级市场投资上(shàng)，配(pèi)置房地产行(xíng)业轻(qīng)松收获行业贝(bèi)塔的(de)红利(lì)期一去不返(fǎn)了。“如(rú)果按照产业周期来(lái)分类，包括房地产等几(jǐ)类行业在盖特(tè)纳曲(qū)线里属于(yú)成(chéng)熟(shú)期或者衰(shuāi)退(tuì)期的行(xíng)业，传统认(rèn)知上没有什么投资机(jī)会的。但在(zài)这几年特(tè)殊的(de)行(xíng)情里(lǐ)包括煤(méi)炭、电解(jiě)铝等类似的行(xíng)业也出(chū)现了一些(xiē)机会，背后的逻辑是供(gōng)给侧发(fā)生了更大的变化。”一(yī)不愿具名的(de)上(shàng)海公募基金经理指出。

　　不过也有公募人士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿(yì)～18亿平方米(mǐ)的(de)年销售(shòu)面(miàn)积很难再出现(xiàn)了，2022年光是居民存(cún)款数量增加(jiā)了15万亿元(yuán)。中国存量有400亿平方米建筑面(miàn)积，考虑存量(liàng)地产的(de)更新，也有近(jìn)10亿(yì)平方米。需求端还需要有一定的(de)政策出来(lái)去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基金房地产(chǎn)研究员吕功绩也(yě)指出：“时(shí)至今(jīn)日，无论从城(chéng)镇化的进(jìn)程，还是(shì)人均住房面(miàn)积(jī)（接近30平(píng)/人），我(wǒ)国均(jūn)已告别(bié)住房短缺时代(dài)，而目(mù)前居民的杠杆率和(hé)房价收(shōu)入(rù)也不支撑每年18万亿元的销售额(é)，以及过快上(shàng)行的(de)房(fáng)价(jià)，因而(ér)行(xíng)业高增的时代已经(jīng)过去，未来行业的(de)需求或(huò)将回落，在此过程中，伴(bàn)随(suí)着地产的高(gāo)杠杆属性，就很容易出(chū)现(xiàn)信用风险(xiǎn)问题（类(lèi)似(shì)2022年的民营地产爆雷(léi)），行业进入到供(gōng)给侧出(chū)清的(de)过(guò)程。这(zhè)个过程中，综合竞争力强的公司就能(néng)够通过(guò)大鱼吃小鱼的方式，获(huò)得市占率(lǜ)的提升(shēng)。当行业需求见顶回落时(shí)，行业的贝塔已经(jīng)过去了，但不代表没(méi)有投资机会，机会(huì)在于城市、位置、产(chǎn)品的(de)阿尔法，而对应到股票投(tóu)资，就是强竞(jìng)争力公司(sī)的阿(ā)尔法(fǎ)。”

　　或(huò)许也(yě)是基于这样(yàng)的认识转变，精耕(gēng)细作个股成为公募乃至整体机构的务实(shí)之举。

　　机构(gòu)配置房(fáng)地产“风物长宜放眼(yǎn)量”

　　头部央国(guó)企、优质区域性标的成(chéng)香(xiāng)饽饽(bō)

　　5月(yuè)以来，房(fáng)地产板(bǎn)块(kuài)个股多(duō)出(chū)现(xiàn)小幅(fú)上涨(zhǎng)，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产(chǎn)指数本月涨幅约(yuē)为2％。从具体的个股来看(kàn)，《红周刊》利用Wind统计(jì)申万房(fáng)地产板块个股(gǔ)，在纳入(rù)统计的124只(zhǐ)房地产类标的股中，本月以来(lái)实现股(gǔ)价上(shàng)涨(zhǎng)的达到(dào)了81家。

　　其(qí)中，上述时间段恰(qià)好排名(míng)前五(wǔ)的公(gōng)司月(yuè)内涨幅超过了10％，它们(men)分(fēn)别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸(xìng)福(fú)、荣安地产(chǎn)。排名第一的上(shàng)实发展(zhǎn)，五一假期归来(lái)后日成交(jiāo)量明显(xiǎn)放大(dà)，4日、5日(rì)连续(xù)两个交易日(rì)收出(chū)涨(zhǎng)停(tíng)。从该股的基本面来看(kàn)，上实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与经营(yíng)。公(gōng)司(sī)的主要产(chǎn)品及服务为(wèi)房地产虎门销烟发生在哪里销售(shòu)、房地产租赁、物业(yè)管(guǎn)理服务、工(gōng)程项目、酒(jiǔ)店经营(yíng)。从业绩数据来(lái)看(kàn)，2022年，其(qí)实现营业收入(rù)52.48亿元，比(bǐ)上期减少47.85％，归母净利润1.23亿元，同(tóng)比下(xià)降33.24％。2023年(nián)第一(yī)季度，其实现营业总收入27.87亿元，同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)183.02％；归母净利润2.86亿元，同(tóng)比扭亏(kuī)。

　　不过从十大流(liú)通股股东来看(kàn)，各(gè)类(lèi)机构都有对(duì)其(qí)布局的(de)例子。以(yǐ)3月31日时(shí)的首(shǒu)季十大流通(tōng)股股东(dōng)来看， 具体包括公募的(de)上(shàng)银(yín)基(jī)金、私募的迎水文龙(lóng)、中(zhōng)央汇金(jīn)、长城资产(chǎn)管理公司等都跻身(shēn)前(qián)十的行列(liè)。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排名第(dì)二的浦东(dōng)金桥也是上海本(běn)地房企，其第一(yī)季度的收入(rù)利润规(guī)模大幅度(dù)复苏(sū)。究(jiū)其(qí)原因，一方面是该公司后疫情时代出(chū)租率(lǜ)复苏至近年来最高，另一方面则是公司拿地(dì)结(jié)算持续(xù)性向(xiàng)好，从数字上看，一季度(dù)新增(zēng)虹口135、138住宅(zhái)地块(kuài)，总建筑(zhù)面积约54万平方米。

　　在这(zhè)样的(de)业(yè)绩势头向好背景下，自然也吸引了(le)知名(míng)机构在(zài)其中持续(xù)驻足(zú)。从第一(yī)季度十大流(liú)通股股(gǔ)东来看(kàn)，知名私募高毅邓晓峰(fēng)的(de)两只产品依(yī)然在前(qián)十中，这也是连(lián)续第三(sān)个季度他(tā)有的(de)两只产品杀入前十。同时榜(bǎng)单中(zhōng)还有一(yī)支大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿(ā)布扎比投资(zī)局，其当(dāng)季还小幅增加了(le)持股。

　　除去上述两家上海区域性地产公司外，荣安地产则(zé)是主要布局在(zài)深圳的地产(chǎn)公司，一季报(bào)交出的(de)也是一份报喜的成绩单：首(shǒu)季公司实现(xiàn)营业收入51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属(shǔ)于上市公司股东的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周(zhōu)刊》注意到两(liǎng)只公募(mù)指基首季新杀入十大流(liú)通股股东行列。具体说来， 南方中证全(quán)指(zhǐ)房(fáng)地产ETF上榜(bǎng)排名第七(qī)位，富国(guó)中证指(zhǐ)数1000增(zēng)强则(zé)排名第九位(wèi)，此外(wài)联袂出现的机构还有(yǒu)QFII高盛国际和私(sī)募(mù)迎水聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采(cǎi)访时，兴证全球(qiú)基(jī)金相(xiāng)关人(rén)士(shì)分析：“经历过行(xíng)业洗牌(pái)和兼并重组后，龙(lóng)头的价值更为笃定突(tū)出；从拿(ná)地端看(kàn)，2022年(nián)土地市场大幅降(jiàng)温，优质土地供给较多（券商测算对应(yīng)潜在(zài)毛利率在25％以上(shàng)，目(mù)前房企(qǐ)的利润虎门销烟发生在哪里率仅20％），绝大多数(shù)房企(qǐ)受限于(yú)信用问题或者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获取低成本土地(dì)，龙头房企(qǐ)的拿地力度（拿(ná)地金额/销(xiāo)售金额）基(jī)本在30％以上；从融资(zī)上看，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基(jī)本(běn)在70％以下，而其他房企的净负债率普(pǔ)遍都在100％以上，加(jiā)杠杆(gān)空间有限(xiàn)，从融资成本(běn)看，龙(lóng)头房企的融资(zī)成本不断下(xià)滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应到(dào)2023年(nián)的(de)销售，龙头房(fáng)企明显跑(pǎo)赢行业，1～4月百强房企的(de)销售额增速为9％，而(ér)TOP14的(de)销售额增(zēng)速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当(dāng)前中特估的浪(làng)潮(cháo)下(xià)，央国企地产股或(huò)存在发展的大好(hǎo)机会。中信证券指(zhǐ)出：“房地产行业的结构(gòu)性(xìng)机会(huì)依然存(cún)在(zài)，少部分(fēn)公司(sī)尤其(qí)是央(yāng)企占据显著优势，其主要又体现为库(kù)存的优势。央(yāng)企地产公司，现(xiàn)阶段表现出较低的融资成本，优(yōu)质的(de)开发资源和良好的不(bù)动产资产运营能力的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即使(shǐ)没(méi)有中特估，国央企相较于民营地产公司也(yě)是更有(yǒu)优(yōu)势的。”吕(lǚ)功(gōng)绩强调，“对于减(jiǎn)值、土地资源债权债务关系等(děng)问(wèn)题(tí)，市场对民营房(fáng)开企业的(de)资产会有更(gèng)多担忧和质(zhì)疑，所以在(zài)这一(yī)轮行业出清的过(guò)程中，央国企相较于(yú)民企来(lái)说(shuō)估值的修复更明(míng)显。中特估的角(jiǎo)度从中长(zhǎng)期的(de)维度看，行(xíng)业(yè)的(de)逻辑在于集中度提升后，行业(yè)进(jìn)入高质量发展阶段(duàn)，具(jù)备较快(kuài)速发展阶段更稳定且可预期的盈利和(hé)现金流创(chuàng)造能力，以此(cǐ)带来估值中枢的(de)提升，应该关(guān)注估(gū)值相对(duì)较低(dī)，企(qǐ)业自身资产的质量好、运(yùn)营能力强(qiáng)、可以创造(zào)持(chí)续(xù)现金流的(de)企业。”

　　“存量时代(dài)中行(xíng)业普(pǔ)涨(zhǎng)的概率比较低，行业(yè)内部将(jiāng)出现分化，要关注将受益于行业(yè)集(jí)中度提升的头部公(gōng)司。”星石(shí)投资首席研究官方磊也表示。

　　顺应机构这一思(sī)路的(de)话，或许还是保利(lì)发展、招商蛇口等(děng)国资(zī)背景龙头前途更为光明。不过(guò)国投(tóu)瑞银基金投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客(kè)观地去持续观察国企央企在三个(gè)方(fāng)面(miàn)是(shì)否可(kě)以维持，首先是融(róng)资成本保持低位，其次是销售份额持续(xù)提升(shēng)，再次是(shì)拿(ná)地份额持续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊(kān)》也根据(jù)房企一季报梳(shū)理(lǐ)发现(xiàn)，对于(yú)2022年的业绩出现的整(zhěng)体下(xià)滑，2023年(nián)一季度的业绩(jì)分化更(gèng)趋明(míng)显，保利(lì)发展、滨(bīn)江集团等房企(qǐ)营收、净利(lì)均实现了业绩的回(huí)正，甚至是较大增速的增(zēng)长。而(ér)这些(xiē)公(gōng)司(sī)也是机构(gòu)的(de)重仓(cāng)对(duì)象。

　　对(duì)此，知名房地产业内人(rén)士张宏伟向(xiàng)《红(hóng)周刊》分析(xī)表示，业绩出现明显改善的房企，主要是因为过去两三年时间，尤其(qí)是在(zài)2021年下半年(nián)民营房(fáng)企不怎么(me)投资拿地之后，国有(yǒu)企业仍(réng)在持续(xù)性地拿地，且主要集(jí)中在核心城市，投资力(lì)度较大。投资的驱(qū)动能够推动房企销售业(yè)绩(jì)的增长，从(cóng)而在2023年一(yī)季度市(shì)场恢复但(dàn)仍处(chù)于调整的过程(chéng)中(zhōng)，能够(gòu)保有一个正增(zēng)长(zhǎng)。

　　不过张宏(hóng)伟同时也提(tí)醒表示，在房地产的复苏过(guò)程中，还面临着一些不(bù)确定性(xìng)。其(qí)实整个市场从四月(yuè)份开始又在(zài)往(wǎng)下掉(diào)。除了杭州、成(chéng)都等极个别城市(shì)四月环比三月(yuè)相(xiāng)对表现较好之外(wài)，包括北(běi)京、上海在内的(de)绝(jué)大(dà)多(duō)数城市都出现环比下滑的情况(kuàng)。而现在五(wǔ)月的(de)市(shì)场表现(xiàn)也不太(tài)乐观。按(àn)照现(xiàn)在的经济(jì)状(zhuàng)况、收入情况，以及市场的去库存(cún)压力、企业的资金面压(yā)力，可能(néng)会出现，到六月份房企为了半年报冲(chōng)业绩出现市场的(de)短期反弹(dàn)外的一(yī)个市场(chǎng)乏力现象。也就是说，第二(èr)季度、第三季(jì)度增长不确定(dìng)性(xìng)的压力仍旧(jiù)较大。

　　上海(hǎi)利檀(tán)投资董事(shì)长陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地产(chǎn)以及(jí)其上下游产业链的复苏速(sù)度都比(bǐ)想象的要慢很多，我(wǒ)们要(yào)多给一些耐心，这个时候(hòu)，在房地产(chǎn)以(yǐ)及(jí)上下游(yóu)就不是赚快钱的(de)时(shí)候，只能赚他基本面(miàn)的钱。但(dàn)这(zhè)也意味着(zhe)，只(zhǐ)有极为少数的、做得比同行(xíng)好得多的企(qǐ)业，会伴随(suí)整个(gè)行业的弱复(fù)苏(sū)，业绩(jì)会逐步体现(xiàn)出来。所(suǒ)以只能耐心(xīn)地去等待(dài)它的基本面不(bù)断地凸显出来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊(kān)发于5月13日《红周刊(kān)》，文中(zhōng)提及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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