“现在的房地产很难再出现像过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首(shǒu)席经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地产行业分化的(de)愈(yù)加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度(dù)从板块向单(dān)个标的转移(yí)。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业来(lái)看，无(wú)论(lùn)是(shì)业绩，还(hái)是估值，房地产都(dōu)已(yǐ)经(jīng)双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了(le)底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么(me)如(rú)何(hé)寻找凤凰男能嫁吗，凤凰男的八大特征和交往原则(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免(miǎn)选了(le)半天，标的公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需(xū)要(yào)满足以下三个(gè)基准(zhǔn)：有大的(de)国资(zī)背景的、杠杆率较低(dī)的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房地(dì)产的开发资(zī)金来源(yuán)，可以(yǐ)发现，其实银(yín)行(xíng)的信贷(dài)倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来源来(lái)自新盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是(shì)那(nà)些有国企背景的(de)房企(qǐ)，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销(xiāo)售，还(hái)是融(róng)资等各个(gè)方(fāng)面都(dōu)非(fēi)常明显。现(xiàn)在有国资背景的房(fáng)企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价(jià)大多(duō)表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成(chéng)本优(yōu)势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷水平（净负债(zhài)率）是(shì)不是行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资成本是(shì)否是行(xíng)业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些(xiē)都(dōu)是(shì)我们看(kàn)重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述(shù)条(tiáo)件的房企并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末(mò)，天房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投(tóu)发(fā)展、光明地产、云南城投(tóu)、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份、城投控股(gǔ)等国(guó)央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩(kuò)张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财务(wù)指标称(chēng)得上完全(quán)健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开始(shǐ)大举扩张。而这无疑(yí)又(yòu)进一步考(kǎo)验着国央企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛(chí)有度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于(yú)房(fáng)企(qǐ)储备(bèi)优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市(shì)场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前(qián)的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加(jiā)杠杆比例。而(ér)到2022年(nián)，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高(gāo)到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了(le)接近三(sān)分之一(yī)。与此同时(shí)，该房企新购入地(dì)块也实(shí)现了快(kuài)速的开(kāi)盘利(lì)用率，预计今年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市(shì)。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一(yī)半也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另(lìng)一方(fāng)面，它(tā)的扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速度让(ràng)人(rén)感觉(jué)又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的(de)民营企(qǐ)业的(de)影子。虽(suī)然(rán)说(shuō)，见(jiàn)到机会时要出手(shǒu)，但出手(shǒu)的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年(nián)市场没有想象得那(nà)么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量(liàng)一家(jiā)房企的扩张速(sù)度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看(kàn)房企的净负债(zhài)率水平(píng)，在(zài)我看来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率要(yào)求(qiú)不得(dé)高于(yú)100％要(yào)更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏速度并没(méi)有(yǒu)那(nà)么(me)快(kuài)，所(suǒ)以要规避公(gōng)司净负(fù)债率(lǜ)提高(gāo)到一个(gè)比较危险的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其中，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率持(chí)续(xù)居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华润(rùn)置地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集(jí)团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公司的扩(kuò)张速度(dù)与净负(fù)债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国(guó)央企(qǐ)与(yǔ)民(mín)营房(fáng)企，但在(zài)各维度的实际(jì)表现上，国(guó)央(yāng)企(qǐ)确实会更胜(shèng)一(yī)筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资成本(běn)更低，融(róng)资渠道(dào)也更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融(róng)就融(róng)，这样，国(guó)央企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这也并不意味着，民营企业(yè)中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳(shū)理发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企同(tóng)样受到机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行(xíng)股份有限公司－景顺长城中国回(huí)报(bào)灵(líng)活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国(guó)社(shè)保基(jī)金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公(gōng)司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的(de)几(jǐ)只(zhǐ)产品合(hé)计(jì)持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身的基(jī)本(běn)面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的(de)近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表(biǎo)现(xiàn)等多维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青(凤凰男能嫁吗，凤凰男的八大特征和交往原则qīng)铜(tóng)时代”仍能(néng)保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年(nián)，杭(háng)州地区的(de)营收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成(chéng)。近三年持续(xù)稳居(jū)杭州房企销售排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房企(qǐ)排名已冲进(jìn)前十，根据(jù)中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月，滨江集(jí)团(tuán)实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是(shì)迎(yíng)来多家(jiā)机(jī)构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老、新(xīn)华养老等18家(jiā)机(jī)构(gòu)调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移(yí)至存量(liàng)赛(sài)道(dào)

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开(kāi)发只是房地产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游(yóu)环节，其上游主要为(wèi)钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相(xiāng)关(guān)，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家居(jū)领域，我(wǒ)们相(xiāng)对(duì)看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对于(yú)地产产(chǎn)业链，我们相对(duì)看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费(fèi)建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下(xià)游(yóu)细分中相关赛(sài)道龙(lóng)头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜(nà)和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例(lì)，富(fù)安娜主(zhǔ)要(yào)从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类产品的研(yán)发、设计、生(shēng)产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过实现归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市公司(sī)一季报的十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来(lái)看，能够发现(xiàn)该股早已成(chéng)为基金重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明(míng)河2016，都(dōu)在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基(jī)金经理曹(cáo)名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的房(fáng)地产产业链股票(piào)还有金地集团和(hé)大(dà)亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾(céng)经风光一(yī)时的家居板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境(jìng)反转(zhuǎn)露出曙光，家(jiā)居板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该(gāi)股年内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收还(hái)是归母(mǔ)净(jìng)利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他管理的(de)广发策略优选和广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这(zhè)两(liǎng)只(zhǐ)产(chǎn)品也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公募。有意思的(de)是，他(tā)似乎对(duì)于(yú)定制家居类标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他(tā)管理的全部三只产(chǎn)品均登榜(bǎng)十(shí)大流通股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下(xià)游的物业股(gǔ)也(yě)越来(lái)越(yuè)被机构(gòu)所青睐(lài)，不过(guò)这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公(gōng)司还是希望(wàng)挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在(zài)中高端楼盘占比是(shì)比较高(gāo)的(de)，每年到期的(de)合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目(mù)到期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一(yī)开(kāi)始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安(ān)这些(xiē)固定人员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过(guò)服务(wù)没有(yǒu)特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价(jià)难度是非常大的。但是(shì)该公(gōng)司能在(zài)业(yè)内做到到(dào)期之后提价(jià)率(lǜ)比较高(gāo)，这跟它(tā)的定位(wèi)和比较好的(de)服务是有关系的。”他进一步强调。

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