文(wén)丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利(lì)率自低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，即便税(shuì)期(qī)结束，资金利率却(què)仍未回落，反而进(jìn)一(yī)步走高。我们(men)认为主要是源(yuán)于：①货币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期和月末因素，预(yù)计短期内，资(zī)金利率下行空间有限，波(bō)动幅度加大，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金(jīn)面的边(biān)际变(biàn)化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税(shuì)期结(jié)束(shù)后(hòu)却并(bìng)未回(huí)落，4月(yuè)21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利(lì)率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性(xìng)分层(céng)现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差(chà)也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税(shuì)期结束(shù)，资金不松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的(de)货币(bì)政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持(chí)货币(bì)信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同时，也(yě)注重防范市场过热(rè)带来的金(jīn)融风险。在(zài)满足(zú)广义(yì)流动性供需(xū)匹配的前提下(xià)，货币工具力度可(kě)能会有所回(huí)摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续(xù)做，逆回(huí)购投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将(jiāng)更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式▍其二，税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况(kuàng)较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可能对银行间流(liú)动性(xìng)带(dài)来了一定(dìng)的压力。此外，参考近期(qī)票据利率(lǜ)走势，预(yù)计信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保(bǎo)持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银(yín)行系统整体资金流出，因此向同业融(róng)出(chū)的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资(zī)金较为拥挤可能会(huì)导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者(zhě)对于未来(lái)一个月资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押(yā)式回购成交量和我(wǒ)们测(cè)算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温，但依然处(chù)于历史相对积极(jí)的水平，导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。此(cǐ)外(wài)投资者(zhě)对(duì)货币政策力度以及跨月资(zī)金面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对于未来一个(gè)月内资金(jīn)价格上行的(de)预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购资金的期限被动拉长，利率下(xià)行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支(zhī)出，向市场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金(jīn)融出意(yì)愿一般较低，预(yù)计资金波(bō)动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交易主线(xiàn)或延续齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式政策与基本面预期交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为(wèi)主，建议投资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头(tóu)寸管(guǎn)理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策(cè)不及预期；经济复(fù)苏(sū)节奏不及预期；银行间(jiān)市场(chǎng)流(liú)动性过快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：珠海业勤税务师事务所有限公司 齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式