5月以来，房(fáng)地产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截至5月(yuè)10日(rì)收盘(pán)，中信(xìn)房地产指数本月涨幅约为2％。而(ér)以公募基(jī)金为代(dài)表的(de)机构(gòu)对(duì)于(yú)这一板块已经在悄(qiāo)然布(bù)局。数(shù)据(jù)显示，以南方和华夏的两只老(lǎo)牌ETF基金为例，5月9日时所(suǒ)公(gōng)布(bù)的(de)总份(fèn)额均较4月28日时有小幅增长。根(gēn)据基金一季报统计，龙(lóng)头与地(dì)方国企央企(qǐ)获得增持，持仓数(shù)量(liàng)占流通股比(bǐ)重增(zēng)幅五只个(gè)股分别为华发(fā)股份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中(zhōng)新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私(sī)募配置房地产或“底(dǐ)部回升(shēng)”

　　行(xíng)业红利时代已过 精耕细作成共识

　　从(cóng)公募基金对房地产的配置看，2019年末，公募所持(chí)有(yǒu)的房地(dì)产行业标的市值约(yuē)1188亿元，占其所持(chí)股票市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色，但公募所持房地产公司市值在股(gǔ)票资(zī)产中(zhōng)的占比却断崖式(shì)下跌(diē)至1.85％；2021年(nián)，这(zhè)一数值(zhí)更是(shì)进(jìn)一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的首次回升，年(nián)底这(zhè)一数值从(cóng)1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公(gōng)募对房地产(chǎn)行业的(de)持股比例(lì)也同(tóng)步回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提(tí)高到2022年(nián)末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季(jì)度得以延续。数据(jù)统计(jì)显示(shì)，公(gōng)募重(zhòng)仓持(chí)有房(fáng)地产板(bǎn)块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较(jiào)2022年四(sì)季度提升6.71％。持仓(cāng)市(shì)值(zhí)前五(wǔ)个股(gǔ)分(fēn)别为保利发展、招商蛇(shé)口、万科A、华发股份、滨江集(jí)团，持仓市值(zhí)占板块比(bǐ)重合计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难(nán)发现(xiàn)，公(gōng)募(mù)对于(yú)房(fáng)地产的投(tóu)资(zī)愈发有集中(zhōng)于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇(huì)总(zǒng)的(de)重仓股中，房地产(chǎn)板(bǎn)块排名最高的是保利发展，在基金重仓(cāng)第(dì)33位。排名第二(èr)的(de)是招商蛇口，排在第(dì)78位(wèi)。而老(lǎo)牌龙头股万科A排在第96位。对比去年四(sì)季报，变化之处首(shǒu)先在于几只房地产龙头概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续股从排(pái)位上看均有退步，尤(yóu)其是万(wàn)科最为明显；其次是金地集(jí)团退(tuì)出百大之列。但考虑到(dào)房地(dì)产是复(fù)苏链上最后一(yī)环，且首季并非行(xíng)业销售旺季(jì)，其传导到二级市场乃至机构持仓上还需要时间周(zhōu)期。

　　形成(chéng)共识的是，经济(jì)圈判断房地产已(yǐ)经进入大(dà)分化时(shí)代，一二(èr)线(xiàn)城(chéng)市好于三(sān)四线城市。而(ér)映射到二(èr)级市场投资上，配置房地产(chǎn)行业轻(qīng)松收获(huò)行业(yè)贝塔的(de)红利期一去不返了。“如果按照产业周期来分类，包括房地产等几类行(xíng)业(yè)在(zài)盖(gài)特纳(nà)曲线里(lǐ)属于成熟期或者衰退期的行业(yè)，传(chuán)统认知上没有(yǒu)什么投(tóu)资(zī)机会的。但(dàn)在(zài)这几年特殊的行情里包括煤(méi)炭(tàn)、电解铝(lǚ)等类似(shì)的行业也出现(xiàn)了一些(xiē)机(jī)会(huì)，背后的逻(luó)辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿具名的上海公募基金经理指(zhǐ)出。

　　不过也有(yǒu)公(gōng)募人士持谨(jǐn)慎乐(lè)观(guān)态度：“行业前几年17亿(yì)～18亿平(píng)方米的年销售(shòu)面积很难再出现了，2022年光(guāng)是居民存款数量增加了15万亿元(yuán)。中(zhōng)国存(cún)量(liàng)有400亿平方(fāng)米建筑面积，考虑存量地产的(de)更新，也有近10亿平方米。需求(qiú)端还(hái)需要有一(yī)定的政策(cè)出来去刺激购房。”

　　宝盈基金房地产研究员吕(lǚ)功绩(jì)也(yě)指出(chū)：“时至今日，无论(lùn)从(cóng)城(chéng)镇化的进程，还是人均住房面积（接近(jìn)30平/人），我国均已告别(bié)住房(fáng)短缺时代，而目前居民的杠杆率和房(fáng)价收入也(yě)不支(zhī)撑每年18万亿元的销售额，以及过快(kuài)上行的房价，因而行业高增(zēng)的时(shí)代(dài)已经(jīng)过去，未(wèi)来行业的需求(qiú)或(huò)将回(huí)落，在此过程中，伴随着(zhe)地产的高杠杆属性，就很容易出现信用风险问题（类似2022年的民(mín)营地产爆雷），行业(yè)进入到供给侧出清(qīng)的过程。这个(gè)过程中，综合竞争力(lì)强的公司就能够通过大鱼吃小鱼的方式，获得市占(zhàn)率(lǜ)的提升。当行业需求见顶回落时(shí)，行业的贝塔已经过去了，但(dàn)不代表没有(yǒu)投(tóu)资机会(huì)，机(jī)会在(zài)于城(chéng)市、位置(zhì)、产品的阿尔法，而对应到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔(ěr)法。”

　　或(huò)许也(yě)是(shì)基于这样的认识(shí)转变，精耕(gēng)细作个股成为公募乃至整体机构(gòu)的(de)务(wù)实之(zhī)举。

　　机构配置房地产“风物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央国企、优质区(qū)域性标(biāo)的(de)成(chéng)香饽饽(bō)

　　5月以来，房地产板(bǎn)块个股多出现(xiàn)小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房(fáng)地产指数本(běn)月涨幅约为2％。从具体的(de)个股来(lái)看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申万(wàn)房地产(chǎn)板(bǎn)块个股，在纳入统(tǒng)计的124只房地产类标的(de)股中，本月以来实现股价上涨的达到了(le)81家。

　　其中，上述(shù)时间段(duàn)恰好排名前五的公司月内涨幅超过了(le)10％，它们分别是上(shàng)实发展、浦东金(jīn)桥(qiáo)、*ST泛海(hǎi)、华夏幸福、荣安地产。排名(míng)第(dì)一(yī)的上实(shí)发(fā)展，五一假期归(guī)来后(hòu)日(rì)成交量明显放大，4日、5日(rì)连续两个交(jiāo)易日收出涨停。从(cóng)该股的基本面来看，上实发展的主营业务为房(fáng)地产开发与(yǔ)经(jīng)营。公(gōng)司的(de)主(zhǔ)要(yào)产品及服务为房地产销售、房(fáng)地产(chǎn)租赁、物业管理服务、工程项目、酒店经营。从业绩数(shù)据来看(kàn)，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母(mǔ)净(jìng)利润1.23亿元(yuán)，同比下降(jiàng)33.24％。2023年第一(yī)季度，其实现营业总(zǒng)收入(rù)27.87亿(yì)元，同比(bǐ)增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流(liú)通股股东来(lái)看(kàn)，各(gè)类机构都有对其(qí)布局的例子。以3月31日(rì)时的首(shǒu)季十(shí)大流(liú)通股股东来(lái)看， 具体包括公募(mù)的(de)上银基金、私(sī)募的(de)迎水文龙、中(zhōng)央汇金、长城资产管(guǎn)理公(gōng)司等(děng)都跻身前十的概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合(hé)的(de)是，涨幅暂时(shí)排名第二的浦(pǔ)东金桥也是上海本地房(fáng)企(qǐ)，其(qí)第(dì)一季(jì)度的(de)收入利润(rùn)规模(mó)大(dà)幅度复(fù)苏(sū)。究其(qí)原(yuán)因，一方(fāng)面(miàn)是该公(gōng)司后疫情时(shí)代出租率复苏(sū)至近年来最高，另一方(fāng)面则是(shì)公司拿地结算持续性向好，从数字上看，一季(jì)度新增虹口135、138住宅地块，总建(jiàn)筑面积约54万(wàn)平方米。

　　在这样的业绩势头(tóu)向好背(bèi)景(jǐng)下，自然(rán)也吸引了知名机构在(zài)其(qí)中(zhōng)持续驻足(zú)。从第一季度(dù)十(shí)大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东来看，知名私募(mù)高毅邓(dèng)晓峰的(de)两只产品(pǐn)依然在前十(shí)中(zhōng)，这(zhè)也是连续第三个季(jì)度他有的两(liǎng)只产品杀入前十(shí)。同时榜(bǎng)单(dān)中还(hái)有一支大名(míng)鼎鼎的(de)QFII阿(ā)布扎比投资局(jú)，其当季还小幅增加(jiā)了(le)持股(gǔ)。

　　除去上述两家上海区域性(xìng)地产公司外，荣安地产则(zé)是主要布局在深圳(zhèn)的地产公司，一季(jì)报交(jiāo)出的也是一份报喜的成绩单(dān)：首季公司实现营业收(shōu)入(rù)51.85亿元(yuán)，同(tóng)比增(zēng)长35.51％。归属于上(shàng)市公司股东的净利(lì)润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看(kàn)，《红周刊》注意到(dào)两只公募指基首季新杀入(rù)十大流(liú)通股股(gǔ)东行列。具体说来， 南方中证(zhèng)全指房地产ETF上榜排名第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则(zé)排名第九(jiǔ)位，此(cǐ)外联袂(mèi)出现的(de)机(jī)构还(hái)有QFII高(gāo)盛国际和(hé)私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受《红(hóng)周(zhōu)刊》采访时，兴证全球(qiú)基金相关(guān)人士分析：“经历过行业洗牌和兼并(bìng)重组后，龙(lóng)头的价值更为笃(dǔ)定突出(chū)；从拿地(dì)端看，2022年土地市场大幅降温，优质土地(dì)供(gōng)给较多（券商测算对应潜在毛(máo)利率在25％以上(shàng)，目前房(fáng)企(qǐ)的利润率(lǜ)仅20％），绝(jué)大多(duō)数房企受限(xiàn)于(yú)信用问题或者(zhě)资(zī)金紧张没(méi)法拿地，龙头(tóu)房企(qǐ)趁机获(huò)取(qǔ)低成本土地，龙头房企(qǐ)的拿(ná)地力度（拿(ná)地金(jīn)额/销售(shòu)金额(é)）基本在30％以上(shàng)；从融资上看，龙头(tóu)房企杠杆率较低，净负债(zhài)率(lǜ)基本在70％以下，而其他房(fáng)企的净(jìng)负债率普(pǔ)遍都在100％以上，加(jiā)杠(gāng)杆空间有限，从融资成本看，龙头房企的融资成本不(bù)断(duàn)下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对(duì)应到2023年的销售，龙头房企明显(xiǎn)跑赢行(xíng)业，1～4月百(bǎi)强房企的销(xiāo)售额增速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当前中特估的浪潮(cháo)下，央(yāng)国企地(dì)产股或(huò)存在发展的大好机会。中信证券(quàn)指(zhǐ)出：“房地(dì)产行(xíng)业(yè)的结构性机(jī)会依然存在，少部(bù)分(fēn)公司(sī)尤其是央企(qǐ)占(zhàn)据显(xiǎn)著(zhù)优势，其(qí)主要又体现为库存(cún)的优(yōu)势(shì)。央企地产公司(sī)，现阶段表现出较(jiào)低的融(róng)资成(chéng)本(běn)，优质的开发资源和良好(hǎo)的不动产资(zī)产运营能(néng)力的(de)多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即使(shǐ)没有(yǒu)中(zhōng)特估，国央企相较于民营(yíng)地产公司也是(shì)更有优势的。”吕(lǚ)功绩强调，“对于减值、土地资源债权(quán)债务关(guān)系等(děng)问(wèn)题，市场对民营房(fáng)开企业的(de)资产会有更(gèng)多(duō)担忧和质疑(yí)，所以在(zài)这一轮行业出清的过程中(zhōng)，央(yāng)国企相较(jiào)于民企(qǐ)来说(shuō)估值(zhí)的修复更(gèng)明显。中(zhōng)特估的角度从中长期(qī)的维度看，行业的逻辑在(zài)于集中度(dù)提(tí)升后(hòu)，行业进入高质量(liàng)发展阶段(duàn)，具备(bèi)较快速(sù)发展阶段更稳定且可预期的盈利和(hé)现金流创(chuàng)造能力，以此带来估值中枢的(de)提升，应该关(guān)注估值相对较(jiào)低，企业自(zì)身资(zī)产(chǎn)的质(zhì)量好、运营能力(lì)强、可以(yǐ)创造持(chí)续(xù)现金流的(de)企(qǐ)业。”

　　“存量时代(dài)中行业普涨的(de)概率比较(jiào)低，行业内部将出现分化，要(yào)关注将受益(yì)于(yú)行业集中(zhōng)度(dù)提(tí)升的头部公司。”星(xīng)石投(tóu)资首席研究官方(fāng)磊也表示。

　　顺(shùn)应机构这一思路的(de)话，或许还(hái)是(shì)保利发展、招(zhāo)商蛇口等国资背景龙头前(qián)途更(gèng)为(wèi)光(guāng)明。不过国投瑞(ruì)银基金投(tóu)资(zī)部副总监綦(qí)傅鹏表示：“需要客(kè)观地去持续观察国企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)在三个方面是否可以维持(chí)，首先是(shì)融资(zī)成本(běn)保持低(dī)位，其(qí)次是销售份额持续提升(shēng)，再次(cì)是拿地份额持续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需要多给一些(xiē)耐心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企一季报(bào)梳理发(fā)现，对于2022年的(de)业绩出现的整体(tǐ)下滑，2023年一季(jì)度的业绩分化更趋明显，保利(lì)发展、滨江(jiāng)集团(tuán)等房企营收、净利均(jūn)实现了业(yè)绩的回(huí)正，甚(shèn)至是较大增(zēng)速的增长。而这些公司也是机构(gòu)的重仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房(fáng)地产业内人士张宏伟(wěi)向《红周(zhōu)刊》分析表示，业绩出(chū)现明显改善的房企，主要(yào)是因为过(guò)去两(liǎng)三年时间，尤其(qí)是在2021年下半年民(mín)营房企不怎么(me)投资拿地之(zhī)后，国有企业仍在持续(xù)性地(dì)拿(ná)地，且主要集(jí)中在核心城(chéng)市，投资力度较大。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销(xiāo)售业绩的增(zēng)长(zhǎng)，从而在(zài)2023年一季度市场恢(huī)复但仍处于调整(zhěng)的过程中，能够保(bǎo)有一个正增长。

　　不过张(zhāng)宏(hóng)伟同时(shí)也提(tí)醒表示，在房(fáng)地产(chǎn)的(de)复(fù)苏过程中，还(hái)面临着一些不确(què)定性。其(qí)实整个市场从四月份开始又(yòu)在往下掉。除了杭州、成(chéng)都等极个别城市(shì)四月环比三月(yuè)相对(duì)表现较好之外，包括(kuò)北(běi)京、上海在内的(de)绝(jué)大多数城市都出现环比下(xià)滑的情(qíng)况(kuàng)。而(ér)现(xiàn)在五月的市场表(biǎo)现也不太(tài)乐(lè)观。按照现在的经(jīng)济状况、收入(rù)情况，以及市场的去库存压力、企业(yè)的(de)资金面压(yā)力，可(kě)能会(huì)出现，到六月份房企为(wèi)了半年报冲业(yè)绩出现(xiàn)市场的短期反弹外的一(yī)个市场(chǎng)乏力现象。也就是说，第二(èr)季度、第(dì)三季度增长(zhǎng)不确定性的压力仍旧较大。

　　上(shàng)海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬也向《红(hóng)周刊》指出，现(xiàn)在(zài)整个房地产以及其上(shàng)下游产业链的(de)复苏速度都比想象(xiàng)的要慢(màn)很多，我们要(yào)多给一些(xiē)耐心，这个时候(hòu)，在房地产以及上下游就(jiù)不是赚快钱(qián)的时候(hòu)，只能赚他基(jī)本面的钱。但这也意味(wèi)着(zhe)，只有极为少(shǎo)数的、做得比同行好(hǎo)得多的(de)企业(yè)，会(huì)伴随整个行业(yè)的弱复(fù)苏，业绩会逐步体现出来(lái)。所(suǒ)以只能耐心(xīn)地去等(děng)待它的基本面(miàn)不断地(dì)凸显出来，这需(xū)要(yào)时间。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红(hóng)周刊(kān)》，文中提及(jí)个股仅(jǐn)为举(jǔ)例分析，不(bù)做买(mǎi)卖(mài)推荐(jiàn)。）

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