文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资(zī)金利率自低位持续上行，即便税(shuì)期结束，资(zī)金(jīn)利率却仍未回(huí)落(luò)，反而进一步走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意(yì)愿与能力降低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预计(jì)短(duǎn)期内，资(zī)金利率下(xià)行空间有限(xiàn)，波动(dòng)幅(fú)度加大，建议(yì)投(tóu)资(zī)者关注资金面(miàn)的(de)边(biān)际变(biàn)化(huà)，警惕(tì)流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利率自低(dī)免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期(qī)结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更(gèng)大。从隔(gé)夜利率(lǜ)角度观(guān)察，银行与非银机(jī)构间流动性(xìng)分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限利差也(yě)明显压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税(shuì)期(qī)结束(shù)，资(zī)金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同(tóng)时(shí)，也(yě)注(zhù)重防(fáng)范市场过热带来的金(jīn)融风险。在满足广义流动性供(gōng)需匹(pǐ免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费)配的前(qián)提下，货币工具(jù)力度可能会有所回(huí)摆。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆(nì)回购投放低量操作，结(jié)构性(xìng)工(gōng)具“有进有退”，均预示(shì)后续政策将更(gèng)加(jiā)“精准有(yǒu)力”，流(liú)动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能(néng)力(lì)降低。<免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费/p>

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月(yuè)通常是缴(jiǎo)税(shuì)大月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对(duì)银行间流(liú)动性带来了一(yī)定的压力。此外(wài)，参(cān)考近期票(piào)据利率走势，预计信贷增速较一季(jì)度(dù)将会有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预计(jì)仍将保持(chí)同比多增的态(tài)势。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行系统(tǒng)整体资金流(liú)出，因此向(xiàng)同业融出(chū)的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可(kě)能(néng)会导致债市脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来一个月资金利率上行的(de)担忧增(zēng)加。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们测算(suàn)的杠杆(gān)率(lǜ)来看(kàn)，虽(suī)然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加(jiā)杠杆(gān)情绪(xù)有(yǒu)所降温，但依然处于历史相对积极(jí)的水平(píng)，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度(dù)增加。此外投(tóu)资者对货币政策力度以(yǐ)及跨(kuà)月(yuè)资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使得(dé)市场(chǎng)上对于未来(lái)一(yī)个(gè)月(yuè)内资金价格(gé)上行(xíng)的预期(qī)更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财(cái)政集(jí)中支出，向市场释放资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意(yì)愿一般较低，预计资金波(bō)动(dòng)幅(fú)度较大(dà)。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期交易主线(xiàn)或(huò)延续政(zhèng)策(cè)与基本面预期交易，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走势为主，建议投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提(tí)示：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济(jì)复苏(sū)节奏不及(jí)预期；银行(xíng)间市场流动(dòng)性过快收紧。

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