“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难再出现像(xiàng)过去十(shí)年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首席(xí)经济学(xué)家(jiā)洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和投(tóu)资者的关注度从板(bǎn)块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是(shì)业绩，还是估值，房地产(chǎn)都(dōu)已(yǐ)经双(shuāng)杀到(dào)了最底部(bù)，而(ér)且是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间(jiān)已经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要(yào)参考(kǎo)

　　那么如(rú)何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地产(chǎn)个股的阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道(dào)中进(jìn)行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选(xuǎn)了半天，标(biāo)的公司出(chū)现爆雷的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房(fáng)地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾(qīng)向是不太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要(yào)资金来源来(lái)自新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今年新房的(de)销售(shòu)情况相(xiāng)较(jiào)一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其(qí)实主要还是(shì)那些有国企背(bèi)景的房企，民营(yíng)房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整个(gè)行业出(chū)现了一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是在(zài)销售，还是融资等各(gè)个(gè)方面都非常明显。现(xiàn)在(zài)有国资(zī)背景的房企在(zài)资(zī)本市场(chǎng)表现相对较好，但没(méi)有国资(zī)背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视(shì)企业的成本(běn)优(yōu)势，更(gèng)具(jù)体一点，就(jiù)是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内的最低水(shuǐ)平；利(lì)润率是不(bù)是(shì)行业(yè)内最(zuì)高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业(yè)内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足(zú)上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的(de)趋势。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此(cǐ)之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房(fáng)企也踩(cǎi)了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标(biāo)称得上(shàng)完全健康的仍是(shì)少数。而(ér)更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至(zhì)地(dì)方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步考验着国央企的资(zī)金(jīn)链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张弛有度尤为(wèi)重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹药(yào)”；但(dàn)过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可(kě)能让(ràng)房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进(jìn)行举(jǔ)例，它(tā)从2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年(nián)的净借贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感(gǎn)觉到机会(huì)来了，其(qí)开(kāi)始在一线(xiàn)城(chéng)市进行大举拿(ná)地(dì)，净负债率也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了(le)快(kuài)速的开盘利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有(yǒu)更多的楼(lóu)盘入(rù)市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备了很(hěn)多(duō)弹(dàn)药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市(shì)，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒(xǐng)道(dào)，与之相反(fǎn)，有些房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度让(ràng)人感(gǎn)觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年～2020年(外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗nián)期间扩张的民营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机(jī)会时(shí)要出手，但出手的(de)章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得太(tài)快，但未来的两(liǎng)年市(shì)场(chǎng)没有想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量一家(jiā)房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主要还(hái)是看房企(qǐ)的(de)净负(fù)债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要(yào)求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复苏速度并没有那么快，所以要规避(bì)公司净负债率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海外(wài)发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集(jí)团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略(lüè)的(de)同时(shí)，也较好地控制了公司(sī)的扩张(zhāng)速(sù)度与净负债(zhài)率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标准来看国央(yāng)企与(yǔ)民营房企，但(dàn)在各(gè)维度的实际(jì)表现上，国(guó)央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央企的融资(zī)成本(běn)更低，融资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到(dào)想融就融，这样，国央企自(zì)然而然就(jiù)具有天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营(yíng)房企，机构(gòu)更加(jiā)看好国央企(qǐ)，但这也(yě)并(bìng)不意味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的(de)十(shí)大(dà)流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵活配置混合型证(zhèng)券投资(zī)基金”“全国社(shè)保基金(jīn)一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司(sī)就长(zhǎng)期(qī)持(chí)有滨江(jiāng)集团。根据一(yī)季(jì)报，该资产公司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合(hé)计持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一定(dìng)关系。2020年(nián)以来的近三(sān)年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股(gǔ)价(jià)表(biǎo)现(xiàn)等多维(wéi)度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利(lì)润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发(fā)布的(de)2023年一季(jì)报，今年一季(jì)度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜(tóng)时代”仍能保(bǎo)持自身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的(de)战略(lüè)布局关系密切。根(gēn)据(jù)2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团在杭州的土储补(bǔ)充同(tóng)样较(jiào)为(wèi)积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭州的(de)较突出表现，也让滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)迅速提(tí)升。到(dào)2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企(qǐ)排(pái)名(míng)已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据(jù)中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房(fáng)企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注(zhù)意的(de)是，2020年(nián)至今(jīn)，滨江(jiāng)集团股价翻了超(chāo)一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨江集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了(le)信达(dá)证券、金鹰基金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重(zhòng)点移至存量赛(sài)道

　　机构在下(xià)游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地(dì)产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产(chǎn)开(kāi)发环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开(kāi)工不足导(dǎo)致(zhì)上游不(bù)被看好，机构(gòu)寻觅个股阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产业(yè)链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装家居领外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保(bǎo)有的住(zhù)房规模越来越大(dà)，随着时间(jiān)的增加，内装更新的(de)需求也(yě)会越来越多。美国过去(qù)的(de)数据充分说(shuō)明了这一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具(jù)消(xiāo)费的增(zēng)长却一(yī)直(zhí)都很好。对于地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对(duì)看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金(jīn)人士(shì)表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对(duì)下游细分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居(jū)前(qián)两位的(de)都是来(lái)自家纺赛道的(de)公(gōng)司，它(tā)们分别是富(fù)安娜(nà)和水星家纺(fǎng)，特(tè)别是前者在月线连收七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品的研发(fā)、设(shè)计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报(bào)告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过实现归(guī)属于上市(shì)公司(sī)股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流(liú)通股股东来看，能(néng)够发现该股早已成为基金重仓股的(de)天(tiān)下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和(hé)私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半(bàn)壁江(jiāng)山。需(xū)要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都(dōu)是(shì)价值派(pài)基(jī)金经(jīng)理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其(qí)同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言(yán)，前几年曾经风(fēng)光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在困境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居(jū)。同一时间段，该股年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论(lùn)是营(yíng)收还是归母净利(lì)润，公司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的(de)十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他(tā)管理的(de)广(guǎng)发策略(lüè)优选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均(jūn)增加了(le)持股(gǔ)，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意(yì)思的是(shì)，他似(shì)乎对于定制家居类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他(tā)管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大(dà)流通股股东，其(qí)也(yě)成为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去(qù)家(jiā)居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大多(duō)在香(xiāng)港上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业(yè)服务不是(shì)一(yī)个高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾(céng)经买的(de)绿(lǜ)城服务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚动(dòng)的(de)大部分项目到(dào)期(qī)之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因为(wèi)物业公司很容易一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安这些固定(dìng)人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特(tè)别(bié)好，客(kè)户(hù)没有那么(me)满意，能做到提价难(nán)度是非常大(dà)的。但是该公(gōng)司能在业内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这(zhè)跟它(tā)的定(dìng)位和比较好的服(fú)务是(shì)有关系的。”他进(jìn)一步强调(diào)。

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