“现在的房地产很(hěn)难再出(c民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的hū)现像(xiàng)过去十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的(de)愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀投资(zī)董事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业(yè)绩，还是估(gū)值，房(fáng)地产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复(fù)地(dì)杀(shā)到了(le)底(dǐ)部，再往下的(de)空(kōng)间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个股(gǔ)的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了半天，标的(de)公(gōng)司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有大的(de)国(guó)资(zī)背景的、杠杆(gān)率较低的、此前(qián)没有踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下(xià)今年房(fáng)地(dì)产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国企(qǐ)背景的房企，民(mín)营房企相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行(xíng)业出现了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在房(fáng)地产行业内(nèi)，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如(rú)何挖(wā)掘，我们(men)会特(tè)别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是(shì)行业内的(de)最低水平；利润率是(shì)不(bù)是行(xíng)业内最高的；融(róng)资成本(běn)是否(fǒu)是行业(yè)内最低的(de)；建安(ān)成(chéng)本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重的(de)一(yī)家(jiā)房企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的(de)房企(qǐ)并不多。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发(fā)展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)、中国武夷(yí)等国央企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南(nán)城投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国(guó)央企(qǐ)房企，其(qí)财务指标(biāo)称得(dé)上完全健康的(de)仍是(shì)少(shǎo)数。而更加值得注(zhù)意的(de)是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无(wú)疑又(yòu)进(jìn)一步考验着国央企的(de)资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于房(fáng)企储备优质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观(guān)的预判未来市场，以及过于(yú)激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一家房企进行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到(dào)机会来了(le)，其开始(shǐ)在一线城市进(jìn)行大举拿地(dì)，净(jìng)负(fù)债(zhài)率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快(kuài)速的(de)开(kāi)盘利用率，预计今(jīn)年会有更多(duō)的楼(lóu)盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面(miàn)，在于(yú)它本(běn)身储备了(le)很(hěn)多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一(yī)线城市(shì)，另(lìng)外一(yī)半也主要集中(zhōng)在(zài)强二线和(hé)二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的(de)扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的(de)民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如(rú)果负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但未来的(de)两年市场没有想(xiǎng)象得那(nà)么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企(qǐ)的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企(qǐ)的(de)净负债率要(yào)求不得(dé)高(gāo)于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速度并没有那(nà)么(me)快，所以要规避(bì)公司(sī)净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率(lǜ)水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国(guó)央企(qǐ)与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度(dù)的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成(chéng)本更低，融资(zī)渠道也更顺畅(chàng)，能(néng)够(gòu)做到想融就融，这样，国央企自(zì)然而(ér)然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构(gòu)更加(jiā)看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业(yè)中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集(jí)团的十(shí)大流通股东中新进了“中国工(gōng)商银(yín)行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活(huó)配置混合型证券(quàn)投资(zī)基金(jīn)”“全(quán)国(guó)社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马资(zī)产管理有限公司就(jiù)长期持有滨江集团。根据一季报(bào)，该(gāi)资产公(gōng)司的几(jǐ)只产品合计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)受青(qīng)睐(lài)，和其自身的基本面表现(xiàn)存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时(shí)间，房(fáng)地产市场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表(biǎo)现出较强(qiáng)的韧民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团(tuán)在业(yè)绩(jì)表现、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价表现等多(duō)维度(dù)都表现了较强的(de)增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利(lì)润依次(cì)为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的(de)2023年(nián)一季报，今年一季(jì)度，滨(bīn)江集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保持(chí)自(zì)身业绩(jì)的(de)持续(xù)增(zēng)长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集(jí)团有近七成营收来自杭(háng)州地区(qū)，而(ér)在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区的营收比(bǐ)重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年(nián)持续稳居(jū)杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团(tuán)在(zài)杭州的土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住(zhù)在(zài)杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地(dì)金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持(chí)续稳(wěn)居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集团在(zài)杭州(zhōu)的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集团(tuán)的房(fáng)企排名迅速提(tí)升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江集(jí)团发(fā)布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布(bù)局(jú)重点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是(shì)房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤(xiān)等材料供(gōng)应商，而下游应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊(kān)》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节与上游(yóu)材料(liào)端(duān)息息相关，新盘(pán)开(kāi)工不(bù)足导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)不被看(kàn)好，机(jī)构寻(xún)觅个(gè)股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业(yè)在进入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的(de)家装(zhuāng)家居领域，我们相对(duì)看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来(lái)越大(dà)，随着(zhe)时(shí)间的(de)增加，内(nèi)装更(gèng)新的需(xū)求也(yě)会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之(zhī)后(hòu)，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游细(xì)分(fēn)中相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂居(jū)前(qián)两位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它们(men)分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月(yuè)线(xiàn)连(lián)收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类(lèi)产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告(gào)显示(shì)，报告(gào)期内，富(fù)安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上(shàng)市公司股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一(yī)季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下(xià)，彼时包括(kuò)公(gōng)募的中欧价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出(chū)现(xiàn)，占据了半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理(lǐ)曹(cáo)名(míng)长(zhǎng)在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的(de)房地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好(hǎo)的(de)是志邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该股年(nián)内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收(shōu)还是归(guī)母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的(de)十大流通股股(gǔ)东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中(zhōng)他管理的广发策略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成为志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的(de)两(liǎng)只公募。有意思的是，他似(shì)乎对于(yú)定制家居(jū)类标的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三(sān)只产品(pǐn)均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他(tā)的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股也越来越(yuè)被(bèi)机(jī)构所青睐，不过这类标的大多在香港上民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的市，如何选择成为难题。对(duì)此(cǐ)，前述上海(hǎi)公(gōng)募(mù)基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还(hái)是(shì)希(xī)望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以(yǐ)我曾经(jīng)买的绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每(měi)年到期(qī)的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品(pǐn)提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成(chéng)本的年度(dù)增长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有那么(me)满意，能(néng)做到提价难度是(shì)非常大(dà)的。但是该公(gōng)司能在业内(nèi)做到(dào)到期之(zhī)后提(tí)价率比较高，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较好的服务(wù)是有关系的。”他进一(yī)步强调。

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