5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效(xiào)认购申请(qǐng)份额总额(é)超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告(gào)体现出市(shì)场对这一(yī)“中(zhōng)特估(gū)”主题的追(zhuī)捧(pěng)力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕(rào)着“中(zhōng)特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金(jīn)报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行(xíng)

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动(dòng)“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特(tè)估(gū)有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基(jī)金章恒(héng)更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂(jì)。去年(nián)以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将(jiāng)为(wèi)市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎ1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升ng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极布(bù)局(jú)央国(guó)企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮(lún)深化国(guó)企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参(cān)与到央国(guó)企(qǐ)投资(zī)。另一方面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基(jī)金服务资本市(shì)场改革(gé)、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的(de)和(hé)板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升交易(yì)活跃度(dù)，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明(míng)显，中特(tè)估(gū)和人工智(zhì)能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前期热门赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下(xià)，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金(jīn)经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是央(yāng)企或地(dì)方国(guó)资所在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今(jīn)年(nián)市(shì)场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革(gé)的(de)推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的(de)成果，是非常(cháng)基本(běn)面的，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资(zī)思(sī)路也(yě)非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第二(èr)阶(jiē)段是未(wèi)来两年(nián)，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管(guǎn)理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改(gǎi)变(biàn)是一个(gè)慢变(biàn)量，会在(zài)未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提(tí)前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报(bào)已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季(jì)报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持(chí)股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于21千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻(kè)影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研流(liú)程和(hé)实践(jiàn)之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库(kù)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去(qù)对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门(mén)的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经(jīng)营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化(huà)，结合行(xíng)业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础(chǔ)上构建的具(jù)有时代(dài)特征和(hé)中国特(tè)色、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是(shì)这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在(zài)发生(shēng)的变化(huà)。”万(wàn)家基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)表(biǎo)示，万(wàn)家(jiā)基金一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定能够抓住中特估这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的(de)变化，也(yě)在增加(jiā)相(xiāng)关行(xíng)业(yè)的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极践行中国(guó)特色的估(gū)值体系是资本市(shì)场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该(gāi)体系的(de)框架是第一位的(de)工(gōng)作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符(fú)合国(guó)家战略发展发(fā)向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都(dōu)应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金(jīn)经理认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的(de)企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的(de)价值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构建(jiàn)中国特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股(gǔ)东(dōng)权益(yì)出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单(dān)一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用(yòng)规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其(qí)是估(gū)值的(de)方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调(diào)政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值(zhí)结(jié)论和(hé)判(pàn)断(duàn)的(de)影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化(huà)，还有估(gū)值结论和估值判断(duàn)的变化，都是(shì)为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的(de)企业(yè)估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学(xué)家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有公认的(de)指标(biāo)可(kě)以使用。

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