来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关(guān)键仍是通胀压力太(tài)大(dà)。

　　本次美联储声明较3月(yuè)有何变化？第一，重(zhòng)申经济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经(jīng)济温和增长，就(jiù)业强劲，失业(yè)率在低位”。第二，重申美国银行稳健，明确银行风险导(dǎo)致家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷的收紧。第三，重申通胀压力(lì)，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委员(yuán)会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四，修改货币(bì)政(zhèng)策表述，重申“委(wěi)员会(huì)评估货币政(zhèng)策(cè)的滞后影响”，删除“委员会预(yù)计一些(xiē)额外(wài)的政策紧缩可能是适当(dāng)的(de)”。

　　鲍(bào)威尔有何(hé)表态(tài)？关于经(jīng)济，认为经(jīng)济可(kě)能(néng)面临来自紧缩(suō)信贷(dài)的阻(zǔ)力(lì)，其影(yǐng)响(xiǎng)还需要时(shí)间来体现；预计(jì)美国(guó)经济温和增长，有(yǒu)可能避免衰(shuāi)退，或者是温和衰退。关于(yú)加息，本次加息依然是共(gòng)识；认为原(yuán)则上不需要利(lì)率提高那么高，正(zhèng)在评(píng)估是(shì)否达到限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水平，认为(wèi)或已(yǐ)经达到（或(huò)已经(jīng)接近达到）。关(guān)于(yú)降息，强(qiáng)调劳动(dòng)力市场在走弱，但依(yī)然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目标，降低(dī)通胀仍(réng)需较长时间，当前降息并不合(hé)适。关于银(yín)行和债务(wù)上限，强调地区(qū)性银行发挥非(fēi)常(cháng)重要的作用，不希望大(dà)型银行进行大规模收(shōu)购，银行(xíng)业总体上有(yǒu)所改善，美(měi)国银行系(xì)统健(jiàn)康且具有弹性。强调应(yīng)及(jí)时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联(lián)储5月(yuè)FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联(lián)邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来(lái)的高点。此(cǐ)外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信(xìn)贷(dài)利率至5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储(chǔ)将继续减(jiǎn)持美(měi)国(guó)国债、机构债务和机构抵(dǐ)押贷(dài)款(kuǎn)支持证券(quàn)，上限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们(men)认为(wèi)，美(měi)联储坚持加息的关键仍在于通胀压(yā)力较(jiào)大。例(lì)如，3月美国核心通胀季调环比仍在0.4％的高(gāo)位(wèi)，且已经(jīng)连续4个(gè)月(yuè)处于高位(wèi)；核心通胀年化同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没有明(míng)显(xiǎn)降(jiàng)温(wēn)。本轮加息是80年代以来最(zuì)快(kuài)的一(yī)次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相比有哪些变化(huà)？

　　关(guān)于经济(jì)方面(miàn)，重申经济(jì)依然稳健(jiàn)。不(bù)过(guò)表述修改(gǎi)为“1季度(dù三传一反指的是什么意思，三传一反指的是反应动力学)经济活(huó)动以适度的速度增长，最近(jìn)几个月就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员(yuán)会仍然(rán)高(gāo)度关注通货膨胀风险(xiǎn)”、“致力(lì)于恢复(fù)2％的通(tōng)胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方面(miàn)，或将停止加息(xī)。重申委员会将评(píng)估货(huò)币政策的(de)滞(zhì)后影响，“在确(què)定额外的政(zhèng)策紧缩在多(duō)大程度(dù)上适(shì)合于(yú)随(suí)着时间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币(bì)政(zhèng)策的累积紧缩(suō)，货(huò)币(bì)政(zhèng)策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经济(jì)和(hé)金融发展”。重点是删(shān)除了“委员会预计，一些额外的政策紧(jǐn)缩可(kě)能是(shì)适当的，以实现一种货币政策立场”，表(biǎo)明美联(lián)储(chǔ)加息或将结束。

　　关(guān)于银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申(shēn)美国(guó)银行稳健。“美国银行体系稳(wěn)健(jiàn)且富有(yǒu)弹性”；明确银行风险导致了家庭和(hé)企业信贷(dài)的收紧（上一次表述(shù)为“可能”），重(zhòng)申这对经济、就(jiù)业(yè)和通胀的影响存在(zài)不确定性(xìng)，“家庭和企业(yè)信贷条件(jiàn)收紧可(kě)能会拖累经济活动、就业和通胀，这些(xiē)影(yǐng)响的程度仍不(bù)确定(dìng)。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何(hé)表态？

　　关于经济，仍期待“软着(zhe)陆”。美联(lián)储主席鲍威尔认为，经济可能面(miàn)临来自紧三传一反指的是什么意思，三传一反指的是反应动力学缩信(xìn)贷的阻力，其影响还(hái)需要时(shí)间来体现（尤其(qí)是住房和投资领(lǐng)域）。不过(guò)明确指出(chū)，如果(guǒ)美国出现经(jīng)济衰(shuāi)退(tuì)，希望是温和的；强调(diào)，美国可(kě)能会出现轻微的经济衰退。

　　关于(yú)加息，或已经达到限制性水平。美联储在3月(yuè)议(yì)息会(huì)议时(shí)，就已经在讨论(lùn)停止加息的问(wèn)题；不(bù)过，鲍(bào)威尔指出(chū)本次加息依(yī)然是共(gòng)识(shí)，所有人全票通过(guò)，一些政策制定(dìng)者谈到停止(zhǐ)加息(xī)，但不是本次会(huì)议。

　　对于(yú)未来利(lì)率终点(diǎn)的问(wèn)题(tí)，鲍威尔(ěr)认为原则上不(bù)需(xū)要利(lì)率(lǜ)提高那么高(gāo)，正在(zài)评估(gū)是否达到限制(zhì)性水(shuǐ)平(píng)，认为(wèi)或已经(jīng)达到了限(xiàn)制性水平(píng)（或已经接近(jìn)达(dá)到），也就意味着也(yě)许可以暂停加(jiā)息(xī)了。后续政策变(biàn)化的关(guān)键仍是(shì)审视数据(jù)，尤其是通(tōng)胀。

　　关于(yú)降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳(láo)动(dòng)力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲(jìn)，失业(yè)率仍在低位，薪资(zī)水(shuǐ)平仍高，高于2％的通胀(zhàng)水平。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标水(shuǐ)平，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需较(jiào)长时(shí)间，当前降息并不合适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强调地区性银行发挥非常重要的作用，不(bù)希望大型(xíng)银(yín)行(xíng)进行(xíng)大规模(mó)收购，银行业总体上有所改善(shàn)，美国银行系(xì)统健(jiàn)康且具有弹(dàn)性(xìng)。银行危机的(de)影响程(chéng)度(dù)目前尚不确定。

　　关于债务(wù)上(shàng)限(xiàn)风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及时提高(gāo)债务上限，如果没有达成债务协议，经济后果(guǒ)“高度不确定”。此前，美国财政部长(zhǎng)耶伦也强(qiáng)调，如果(guǒ)国(guó)会不尽早采取(qǔ)行动提(tí)高债务(wù)上限，美国可能最早于(yú)6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府(fǔ)触及31.4万(wàn)亿美元的法定举(jǔ)债(zhài)上限，美国财政部于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免联邦政(zhèng)府发(fā)生债务(wù)违约。美国(guó)国(guó)会预算办(bàn)公室5月(yuè)1日发布(bù)的最新报告显示，美国(guó)在6月初(chū)耗尽(jǐn)资(zī)金(jīn)的(de)风险较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行风(fēng)险演变成系(xì)统性风险的概率或有限，但中小银行破产或依然会出现(xiàn)。目(mù)前(qián)市场依然预期美联(lián)储6-7月维持(chí)利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内至(zhì)少(shǎo)降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认(rèn)为，美国(guó)经济虽(suī)在下滑，但依然有韧性；美(měi)国通胀压力仍大，年内(nèi)降息概率或较低。

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