5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年(nián)一季(jì)度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国(guó)基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能(néng)源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近期银行股大(dà)涨(zhǎng)的一个(gè)催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成(chéng)为(wèi)行(xíng)情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一(yī)方面是因为新一(yī)轮(lún)深(shēn)化(huà)国(guó)企改(gǎi)革的(de)大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市公司(sī)的(de)投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供(gōng)更丰富(fù)的工具以参(cān)与(yǔ)到央国(guó)企投(tóu)资。另一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的(de)和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提(tí)升(shēng)交易活(huó)跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前(qián)期热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地(dì)方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业(yè)本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量(liàng)的(de)放(fàng)大，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国(guó)有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会(huì)，判断中特估的机会未来三(sān)年(nián)分两个阶段。”融通红利机(jī)会基(jī)金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性(xìng)的机(jī)会(huì)。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体(tǐ)现在每一(yī)个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局(jú)，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国(guó)金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报(bào)前十大(dà)重(zhòng)仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露(lù)的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主动型基(jī)金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对(duì)港股央国企的持股(gǔ)市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持(chí)股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大(dà)力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司(sī)在(zài)加大投研(yán)力量，更有专门(mén)构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考察国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花精力(lì)去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基(jī)金在行动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财(cái)务(wù)导向的变化，结合(hé)行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发(fā)展(zhǎn)能(néng)力等(děng)身临其境是什么意思的临，身临其境是什么意思呢原意是什么方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系(xì)，而不(bù)是简单套(tào)用(yòng)国外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概(gài)念所涉及(jí)到(dào)的行业和(hé)公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒表示(shì)，万家(jiā)基金一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随(suí)着时局(jú)的变化(huà)，也在(zài)增加相关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践行中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学习领会并针(zhēn)对原有的(de)估(gū)值体系(xì)进(jìn)行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施(shī)是最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是(shì)很大的认知误区，市场化(huà)认可是基(jī)本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价(jià)值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国(guó)企是国民(mín)经济的(de)支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经(jīng)理(lǐ)认为，对(duì)于国(guó)央企(qǐ)的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任(rèn)务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价(jià)值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值。”博(bó)时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系(xì)不断(duàn)探索，结合国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了(le)初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重企业(yè)价值(zhí)的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责任(rèn)等要素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义(yì)，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模(mó)型(xíng)的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比身临其境是什么意思的临，身临其境是什么意思呢原意是什么率(lǜ)、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣更细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是(shì)估值的(de)方法和(hé)指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系。这些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结(jié)论(lùn)和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体系与传统的估值体系(xì)有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的(de)变化，还有估(gū)值结(jié)论和估值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需(xū)要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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