5月13日，年内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总(zǒng)额(é)超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位投研人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu寿眉是最差的白茶吗，寿眉是什么档次的茶)成催化因素(sù)的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基(jī)金主(zhǔ)要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金(jīn)发(fā)行(xíng)整体(tǐ)平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情(qíng)火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资(zī)金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题(tí)基(jī)金(jīn)，一(yī)方面是因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的(de)工具以(yǐ)参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标的和板块带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前期(qī)热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注(zhù)三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地(dì)方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提(tí)质(zhì)增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中特估是(shì)过去5年10年(nián)改革(gé)的成果，是(shì)非(fēi)常基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的主寿眉是最差的白茶吗，寿眉是什么档次的茶(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于(yú)顶(dǐng)层设计对(duì)国央经营管理价(jià)值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断(duà寿眉是最差的白茶吗，寿眉是什么档次的茶n)经营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季(jì)报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响(xiǎng)，估(gū)计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比例(lì)，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计也显示，一(yī)季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总市(shì)值的(de)比重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国央(yāng)企的固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察(chá)其实(shí)地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深(shēn)入学(xué)习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深(shēn)刻的(de)认(rèn)识：首先(xiān)要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和(hé)中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不是简单(dān)套用(yòng)国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新(xīn)的提法，但是这个(gè)概念所涉(shè)及到(dào)的(de)行业和公司，一(yī)直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认(rèn)可和实(shí)施是最终(zhōng)该体系(xì)能否具(jù)备长期(qī)价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要(yào)充(chōng)分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价(jià)值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要(yào)方(fāng)法的单一价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与(yǔ)评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估(gū)值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会责任等要素对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内在价值的(de)积(jī)极作用，这样有利于(yú)提高估值(zhí)定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构(gòu)建等(děng)实务工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企业价值的(de)关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的(de)估值体系与传统的(de)估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值(zhí)结论和估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地(dì)适(shì)应(yīng)中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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